股權(quán)分置改革對(duì)我國(guó)IPO抑價(jià)影響分析研究.pdf

1、眾所周知,中國(guó)的股票市場(chǎng)還處于相對(duì)不成熟的階段,更由于中國(guó)特殊的制度性因素(如股權(quán)分置)對(duì)IPO抑價(jià)的影響,使得我國(guó)股票市場(chǎng)的IPO抑價(jià)率要比一些發(fā)達(dá)國(guó)家的高很多。在2005年股權(quán)分置改革之前,我國(guó)上市公司大部分股票都為非流通股,而公開發(fā)行的流通股僅為全部股份的少數(shù)部分。非流通股的交易大都是通過私下的協(xié)議轉(zhuǎn)讓,其交易價(jià)格就比流通股票在二級(jí)市場(chǎng)的價(jià)格要低很多,這也導(dǎo)致了購(gòu)買流通股票的投資者利益受到損失。
　　 對(duì)我國(guó)非流通股的市場(chǎng)

2、行為研究,國(guó)內(nèi)學(xué)者大都通過對(duì)上市公司的股票在二級(jí)市場(chǎng)交易的股價(jià)等數(shù)據(jù)進(jìn)行分析,用實(shí)證來檢驗(yàn)股權(quán)分置因素對(duì)IPO抑價(jià)率的影響,缺乏足夠的理論支撐,特別是缺乏理論模型的系統(tǒng)分析。另一方面,我國(guó)的股權(quán)分置問題短期內(nèi)并不能得到徹底解決,其對(duì)市場(chǎng)運(yùn)行行為的影響也遠(yuǎn)未結(jié)束,因之,繼續(xù)深入地研究“股權(quán)分置”這一制度性因素對(duì)IPO抑價(jià)影響及后期效應(yīng)問題仍就具有現(xiàn)實(shí)的經(jīng)濟(jì)學(xué)意義和理論價(jià)值。
　　 對(duì)于全流通股票市場(chǎng)的牛市行情,Ljungqvist

3、,Nanda,Singh(2003)(簡(jiǎn)稱LNS模型)首次研究了基于投資者情緒的股票IPO抑價(jià)的大小問題,給出并證明了承銷商的最優(yōu)決策是將股票分階段發(fā)行,IPO抑價(jià)是為了補(bǔ)償承銷商應(yīng)對(duì)牛市行情過短的風(fēng)險(xiǎn)。
　　 本文結(jié)合LNS的研究并考慮到中國(guó)股權(quán)分置這一特殊的制度性因素,探討股權(quán)分置各因素對(duì)IPO抑價(jià)的影響,給出IPO抑價(jià)的系統(tǒng)分析理論模型,并通過實(shí)證分析,佐證理論模型的合理性。
　　 首先,對(duì)存在股權(quán)分置時(shí),發(fā)行人直

4、接售出IPO股票也即直銷的情況進(jìn)行分析。若市場(chǎng)上存在感性投資者,發(fā)行人的最優(yōu)策略是分階段發(fā)行以獲得更高的利潤(rùn)。
　　 其次,對(duì)存在股權(quán)分置時(shí),發(fā)行人選擇承銷商售出IPO股票也即對(duì)承銷的情況進(jìn)行分析?？紤]承銷商不持有非流通股和承銷商持有部分非流通股的兩種情況,研究表明:承銷商與發(fā)行人相互合作,承銷商同樣會(huì)選擇將股票分階段發(fā)行。根據(jù)承銷商的參與約束以及發(fā)行人利潤(rùn)最大化原則,分別得出了IPO的抑價(jià)模型。
　　 通過對(duì)模型的理論