股權(quán)激勵與上市公司績效關(guān)系研究畢業(yè)論文

1、<p>　　畢 業(yè) 設(shè) 計（論 文）</p><p>　　股權(quán)激勵與上市公司績效關(guān)系研究</p><p>　　——基于上市中小企業(yè) </p><p>　　學(xué)生姓名： 指導(dǎo)教師： </p><p>　　二級學(xué)院： 商學(xué)院 專　　業(yè)： 會計學(xué)

2、 </p><p>　　班　　級： 學(xué)　　號： </p><p><b>　　目 錄</b></p><p>　　摘要…………………………………………………………............................... Ⅲ</p><p>　　Abstract…………………………………………

3、…………………………………Ⅳ</p><p>　　引言………………………………………………………………………………...1</p><p>　　1 導(dǎo)論……………………………….......................................................................1</p><p>　　1.1研究背景和意義………

4、………………………………………………………1</p><p>　　1.2 國內(nèi)外研究綜述……………………………………………………………..1</p><p>　　1.3 研究問題和范圍………………………………………………......................3</p><p>　　1.4 研究思路和方法……………………………………………………………..4<

5、;/p><p>　　1.5 研究結(jié)構(gòu)……………………………………………………………………..4</p><p>　　2 股權(quán)激勵與公司績效的理論基礎(chǔ)和內(nèi)在關(guān)系………………………………...6</p><p>　　2.1 股權(quán)激勵理論基礎(chǔ)…………………………………………………………..6</p><p>　　2.2 股權(quán)激勵對公司績效的內(nèi)在機理……

6、……………………………………..7</p><p>　　2.3 股權(quán)激勵對公司績效的傳導(dǎo)效應(yīng)…………………………………………..8</p><p>　　3 我國上市公司股權(quán)激勵實施進程分析……………………………………….10</p><p>　　3.1 股權(quán)激勵制度的產(chǎn)生………………………………………………………10</p><p>　　3.

7、2 我國實施股權(quán)激勵的歷史沿革……………………………………………11</p><p>　　3.3 目前我國上市中小企業(yè)實施股權(quán)激勵情況的分析………………………13</p><p>　　4 我國上市中小企業(yè)股權(quán)激勵與績效關(guān)系的實證分析……………………….17</p><p>　　4.1樣本選取及數(shù)據(jù)來源……………………………………………………….17</p>

8、;<p>　　4.2樣本數(shù)據(jù)統(tǒng)計及分析……………………………………………………….17</p><p>　　4.3 股權(quán)激勵與上市中小企業(yè)績效關(guān)系的分析………………………………19</p><p>　　5 研究結(jié)論、政策建議及研究局限性…………………………………………..22</p><p>　　5.1 研究結(jié)論……………………………………………………

9、………………22</p><p>　　5.2 政策建議……………………………………………………………………22</p><p>　　5.3 研究局限性…………………………………………………………………23</p><p>　　結(jié)束語………………………………………………………………………….....25</p><p>　　參考文獻………………

10、………………………………………………………….26</p><p>　　致謝……………………………………………………………………………….28</p><p>　　股權(quán)激勵與上市公司績效關(guān)系研究</p><p>　　——基于上市中小企業(yè)</p><p><b>　　摘 要</b></p><p>

11、　　股權(quán)激勵與公司績效關(guān)系的研究是近幾年來國內(nèi)外學(xué)術(shù)界研究的熱點問題之一，但在研究結(jié)果上存在很大分歧。在這些背景條件下，就后股權(quán)分置時代上市公司股權(quán)激勵效應(yīng)進行深入研究就顯得非常有意義。本文研究的總目標是股權(quán)激勵與上市中小企業(yè)的績效關(guān)系，即股權(quán)激勵在我國上市中小企業(yè)中究竟起到什么作用，它能否起到提高公司績效的目的。本文研究的主要內(nèi)容包括股權(quán)激勵與公司績效的理論基礎(chǔ)和內(nèi)在關(guān)系、我國上市公司股權(quán)激勵實施進程分析、我國上市中小企業(yè)股權(quán)激勵與績

12、效關(guān)系的實證分析、研究結(jié)論、政策建議及研究局限性等方面。通過實證分析，得出股權(quán)激勵與上市中小企業(yè)績效之間存在顯著的正相關(guān)關(guān)系的結(jié)論，并結(jié)合當(dāng)前中小企業(yè)開展情況，指出上市中小企業(yè)開展股權(quán)激勵中存在的問題，進而給出股權(quán)激勵的相關(guān)政策建議。</p><p>　　關(guān)鍵詞：股權(quán)激勵；公司績效；關(guān)系；中小企業(yè)</p><p>　　The Relationship Of The Listed Compa

13、ny Between Equity Incentive And Performance——Based On Small And Medium-sized Listed Enterprises</p><p><b>　　Abstract</b></p><p>　　Studying the relationship between equity incentives

14、and corporate performance is one of the hot issues in recent years at home and abroad , but there are great differences in the results. In these background conditions,the in-depth study of equity incentive effect of the

15、listed companies is very meaningful after equity division era . The overall objective of this study is the relationship between equity incentives and corporate performance of listed SMEs,which is equity incentives of lis

16、ted SMEs</p><p>　　Keywords: Equity incentives; The company performance; Relationship;SMES</p><p><b>　　引言</b></p><p>　　如何使企業(yè)利潤最大化或股東財富最大化，一直成為公司治理中的核心問題。多年來公司治理的實踐表明，股權(quán)激勵

17、作為一種新型的激勵模式和管理層分配制度，在國外已有50余年的發(fā)展，我國也于上世紀90年代開始逐步引入，是對管理層進行激勵、減少代理成本的有效措施。它通過約定的方式讓經(jīng)營者獲得一定數(shù)量的股權(quán)，使經(jīng)營者由單純的代理人轉(zhuǎn)變?yōu)楣芾碚吆退腥?，進而將所有者與經(jīng)營者的利益與目標連接起來。自2005年下半年中國上市公司股權(quán)分置改革以來，隨著相關(guān)法律法規(guī)的逐步完善，眾多上市公司推行股權(quán)激勵計劃，尤其是上市中小企業(yè)。其中不乏成功案例，但也有一些方案帶有目

18、的的傾向較明顯，甚至成為利益輸送的工具，最終夭折的也不在少數(shù)。因此，本文以上市中小企業(yè)為基礎(chǔ)，研究股權(quán)激勵與公司績效的關(guān)系，以便為當(dāng)前我國進行公司治理改革提供參考。</p><p><b>　　1導(dǎo)論</b></p><p>　　1.1研究背景及意義</p><p>　　所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)相分離是現(xiàn)代企業(yè)制度最顯著的特點，這樣的組織形式可以將有能無

19、財和有財無能的人各自的優(yōu)勢有效地連接起來，從而形成更加專業(yè)的經(jīng)理人隊伍，提高工作效率，但也并不能保證所雇傭的管理者能盡心的工作，也不能保證他們的決策是出于股東利益考慮，因而有必要對他們進行嚴格的監(jiān)督。股權(quán)分散這一現(xiàn)代企業(yè)制度可以將分散的資金集中起來，但股東的分散卻不利于對經(jīng)理進行監(jiān)督。眾多的研究結(jié)果顯示對管理者進行激勵而不是監(jiān)督或懲罰才是最有效的辦法。</p><p>　　管理層股權(quán)激勵制度產(chǎn)生于二十世紀后半葉的

20、西方發(fā)達市場經(jīng)濟國家。最早的股權(quán)激勵研究是由加利福尼亞硅谷的高新技術(shù)公司于20世紀60年代發(fā)起的。到70年代后期，隨著經(jīng)理人賣方市場的強化以及高級人才流動給企業(yè)帶來的威脅的逐步加大，針對高級管理人員和核心技術(shù)人員、以股票期權(quán)為代表的一系列管理層持股政策得到了迅猛的發(fā)展，并且在上世紀90年代獲得了普遍的認同。據(jù)不完全統(tǒng)計，在1998年《財富》全球500強中，有89%的公司已在其經(jīng)理層中推行持股制度，90%的總經(jīng)理都持有公司股份，經(jīng)理人員的

21、報酬1/3是以股權(quán)為基礎(chǔ)的。在過去的幾十年里，其發(fā)展從起初的不被重視，到后來的廣受關(guān)注，從最早的小規(guī)模實驗，到當(dāng)前全方位的推廣這樣一系列階段，這些都說明了股權(quán)激勵的重要性。</p><p>　　我國在上世紀80年代開始引入股權(quán)激勵制度，并在股份制改革的大背景下進行了一些實踐，但由于種種客觀因素的限制，這種激勵機制一直沒有在企業(yè)中得到大范圍的推廣。為推進社會主義市場經(jīng)濟體制建設(shè)，證監(jiān)會在2005年出臺了《上市公司股

22、權(quán)激勵管理辦法（試行）》，以部門規(guī)章的形式將股權(quán)激勵確立下來。隨后于2006年又頒布了《國有控</p><p>　　股上市公司（境外和境內(nèi)）實施股權(quán)激勵試行辦法》，同時修訂了《公司法》和《證券法》中的相關(guān)內(nèi)容。這些政策法規(guī)的頒布與實施，為在我國推行以股票期權(quán)為代表的管理層股權(quán)激勵政策奠定了必要的法律基礎(chǔ)。</p><p>　　然而，理論界對公司高管實施股權(quán)激勵的效果還存在爭議。一般認為，管

23、理層持股有助于改善企業(yè)的業(yè)績，但理論界對此看法尚有很多疑問。實際中也并非實行管理層持股就一定能改善公司績效，有些甚至出現(xiàn)了負面作用。因此，對企業(yè)管理層持股效果的理論和實證研究就成為當(dāng)前急需解決的問題，以我國所特有的公司治理機制為分析基礎(chǔ)，對企業(yè)開展管理層股權(quán)激勵政策的效果的研究是十分必要的。尤其，在我國進行股權(quán)分置改革后，對股權(quán)激勵理論與實證方面的研究有助于公司治理改革的完善，有利于進一步深化企業(yè)改革的進程，并對建立有效率的企業(yè)經(jīng)理人員

24、激勵約束機制具有重要借鑒意義。</p><p>　　1.2股權(quán)激勵與公司績效關(guān)系的文獻綜述</p><p>　　1.2.1國外文獻綜述</p><p>　　歐美發(fā)達國家對股權(quán)激勵進行研究是從上個世紀30年代開始的，其中以贊同管理者影響公司績效的居多，但就管理層持股如何影響業(yè)績卻又有諸多不同意見，主要歸為二者具有相關(guān)性和不具有相關(guān)性兩種觀點。</p>&

25、lt;p>　　1.2.1.1股權(quán)激勵與公司績效具有相關(guān)性</p><p>　　國外研究理論分為二者線性相關(guān)及非線性相關(guān)兩種觀點。線性相關(guān)方面，最早開始研究的是Jensen （1976），并提出了“利益匯聚假說”（Convergence-of-interests）,其結(jié)論是由于管理層持股匯聚了管理者和股東利益，因此管理層持股比例與公司績效正相關(guān)。Mehran（1995）用1979-1980年153 家美國企業(yè)

26、的數(shù)據(jù)進行研究后發(fā)現(xiàn)，CEO持股比例與企業(yè)經(jīng)營績效間存在顯著的正相關(guān)性。</p><p>　　非線性相關(guān)方面，Morck ，Shleifer （1988）根據(jù)利益趨同和防御效應(yīng)假設(shè)提出管理層持股比例區(qū)間有效，即在0 ~ 5%這一范圍內(nèi)，托賓Q值與持股比例正相關(guān)；在5%~ 25% 時，Q值與董事會股權(quán)負相關(guān)；持股比例超過 25% ，二者又正相關(guān)。Kennetham，Pattanapom tsabarat， John

27、R.Nofsinger（2004）研究了泰國首次發(fā)行上市的公司，發(fā)現(xiàn)：當(dāng)管理層持股數(shù)較低或者較高時，與企業(yè)績效呈正相關(guān)關(guān)系;而當(dāng)管理層持股數(shù)位于中間水平時，與企業(yè)績效呈負相關(guān)關(guān)系。</p><p>　　1.2.1.2股權(quán)激勵與公司績效不具有相關(guān)性</p><p>　　Demsetz 和 Lehn （1985）利用1980年511 家公司的ROA與管理層持股比例的數(shù)據(jù)進行研究，得出二者之間并

28、不存在顯著的相關(guān)關(guān)系。Loderer 和 Martin(1997) 使用聯(lián)立方程模型研究了管理層持有股權(quán)比例與公司績效關(guān)系的問題，研究結(jié)果發(fā)現(xiàn)公司管理層持有激勵股權(quán)對公司績效的微弱影響也消失了。Himmelberg （1999）采用固定效應(yīng)模型和工具變量發(fā)現(xiàn)管理層持股與公司績效無顯著關(guān)系。Demetz 和 Villalonga(2001)用前五大股東持股比例、管理層持激勵股權(quán)比例為所有權(quán)結(jié)構(gòu)指標，證實了股權(quán)結(jié)構(gòu)是一個內(nèi)生變量，與公司績效

29、無關(guān)。</p><p>　　1.2.2國內(nèi)文獻綜述</p><p>　　我國學(xué)者對管理層股權(quán)激勵與公司績效的實證研究處于起步階段，研究的內(nèi)容主要集中在管理層持股與公司績效是否相關(guān)，得出的結(jié)論存在巨大差異,主要研究成果可以將兩者之間的關(guān)系分成以下幾類：股權(quán)激勵與公司業(yè)績不相關(guān)、正相關(guān)、呈曲線關(guān)系等。</p><p>　　1.2.2.1股權(quán)激勵與公司業(yè)績不相關(guān)</

30、p><p>　　許小年和王燕（1997）對滬深兩市300多家上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)和公司績效研究分析表明，個人股比重和公司績效基本無關(guān)。魏剛（2000）在分析了高級管理層持有激勵股權(quán)與上市公司經(jīng)營績效的關(guān)系，發(fā)現(xiàn)二者之間并不存在顯著的正相關(guān)關(guān)系，而二者之間也不存在所謂的“區(qū)間效應(yīng)”，甚至高級管理人員持激勵股權(quán)比例越高，與上市公司經(jīng)營績效的相關(guān)性越差。向朝進、謝明（2003）隨機抽取了滬深兩市 110 家企業(yè)，對 2001

31、年的截面數(shù)據(jù)進行回歸分析，得出高管層持激勵股權(quán)比例和公司業(yè)績的關(guān)系不顯著。</p><p>　　1.2.2.2股權(quán)激勵與公司業(yè)績正相關(guān)</p><p>　　劉國亮和王加勝（2000）通過實證檢驗得出結(jié)論：管理層持股比例（最大的前五位管理者持有的公司股份占公司總股本的比例）與經(jīng)營績效正相關(guān)。劉國亮（2000）利用 1999年數(shù)據(jù)建立管理層持股比例與公司ROA、ROE 雙對數(shù)線性模型，得出管理

32、層持股比例與績效正相關(guān)關(guān)系結(jié)論。周建波、孫菊生（2003）也研究表明，成長性較快的公司業(yè)績的提高與管理層因股權(quán)激勵增加的持股量正相關(guān)。</p><p>　　1.2.2.3股權(quán)激勵與公司業(yè)績呈曲線關(guān)系</p><p>　　此外，有一些學(xué)者研究認為，對管理層的股權(quán)激勵和公司業(yè)績的關(guān)系是曲線性關(guān)系，這種曲線形狀是多種類型。陳朝龍（2001）利用 2000 年上市公司年報，發(fā)現(xiàn)公司高管層持股比例與

33、公司經(jīng)營績效存在曲線關(guān)系，即只有當(dāng)持股比例處在 0.1%至 1%時，隨著該比例上升，公司績效顯著上升，在其它區(qū)間二者關(guān)系不顯著。吳淑琨（2002）研究表明，股權(quán)集中度、內(nèi)部持股比例與公司績效呈顯著性倒U型關(guān)系。白仲林（2002）選用在 2000 年前在上海和深圳上市的公司，使用 1999 年報中數(shù)據(jù)，經(jīng)研究表明公司績效和公司高管層持激勵股權(quán)比例呈顯著曲線關(guān)系，即隨著高管層持激勵股權(quán)比例的不斷上升，公司價值增加的邊際值呈“N”型。<

34、/p><p>　　1.3 研究問題和范圍</p><p>　　從20世紀90年代開始，我國就不斷嘗試實施股權(quán)激勵機制。在這期間國家不斷推出一系列的法律法規(guī)，掃清了股權(quán)激勵制度的障礙，但由于我國資本市場起步較晚，股權(quán)激勵運用上處于探索階段，所以本文希望在借鑒國內(nèi)外相關(guān)文獻的基礎(chǔ)上，通過規(guī)范研究股權(quán)激勵相關(guān)理論與形成機理，實證分析我國上市中小企業(yè)股權(quán)激勵與公司績效的關(guān)系，進而根據(jù)實證分析的結(jié)果，結(jié)

35、合制約我國上市中小企業(yè)股權(quán)激勵效應(yīng)的重要原因，提出可行性建議，從而提高我國上市中小企業(yè)股權(quán)激勵效應(yīng)，避免高層管理人員的短期行為，實現(xiàn)長期激勵，達到公司實現(xiàn)長遠目標的目的；同時也可以為高管人員提供豐厚的未來收益，幫助公司吸引人才，留住人才，提高公司的整體競爭水平和國際競爭力。</p><p>　　本文擬以我國正式啟動股權(quán)分置改革，證監(jiān)會于2005年12月31日正式頒布《上市公司股權(quán)激勵管理辦法(試行)》，將股權(quán)激勵

36、機制引進我國之后，以2008年之前（包括2008年）公開發(fā)布股權(quán)激勵計劃的滬深上市中小企業(yè)作為研究樣本，這樣數(shù)據(jù)最貼近現(xiàn)狀且真實地反應(yīng)股權(quán)激勵對績效的影響，凡是先實施股權(quán)激勵后又取消的或2008年以后才實施股權(quán)激勵的公司均不考慮在范圍內(nèi)（這樣有利于做實施股權(quán)激勵前后三年的數(shù)據(jù)對比分析）；對于實施股權(quán)激勵的樣本公司，按行業(yè)分布采用隨機抽樣的方法確定。</p><p>　　1.4 研究思路和方法</p>

37、<p>　　本文的研究思路是：通過描述性統(tǒng)計研究，對比實施了股權(quán)激勵與未實施的上市中小企業(yè)的績效來表明實施股權(quán)激勵是否有利于上市中小企業(yè)績效的提高，通過對比不同激勵模式、不同行業(yè)、不同企業(yè)性質(zhì)、不同規(guī)模、不同資產(chǎn)負債率的上市公司績效來說明它們對公司績效的影響。通過回歸分析，進行自變量之間及自變量與因變量之間的相關(guān)系數(shù)分析，從而判別股權(quán)激勵與公司績效的關(guān)系，以及股權(quán)激勵給予高管的持股比例對公司績效的影響程度。擬選擇的自變量為高

38、管持股比例，因變量為凈資產(chǎn)收益率。</p><p><b>　　1.5 研究結(jié)構(gòu)</b></p><p>　　本研究主要按照提出問題、回顧相關(guān)理論基礎(chǔ)、評述現(xiàn)有文獻資料、闡釋股權(quán)激勵對公司績效的內(nèi)在機理、傳導(dǎo)效應(yīng)和實施進程分析，構(gòu)建理論模型，通過回歸分析，對樣本進行假設(shè)檢驗，最后得出結(jié)論和應(yīng)采取的政策性建議。本研究結(jié)構(gòu)如下圖所示：</p><p&g

39、t;<b>　　圖1技術(shù)路線</b></p><p>　　2股權(quán)激勵與公司績效的理論基礎(chǔ)和內(nèi)在關(guān)系</p><p>　　2.1 股權(quán)激勵理論基礎(chǔ)</p><p>　　近幾十年來，關(guān)于股權(quán)激勵問題一直是管理學(xué)的前沿和熱門課題，現(xiàn)代管理科學(xué)也一直把企業(yè)管理激勵作為研究的重要范疇，組織設(shè)計理論、行為理論、企業(yè)文化理論等都是在管理激勵目標下發(fā)展起來的分

40、支學(xué)科。經(jīng)營者股權(quán)激勵的理論基礎(chǔ)主要包括：</p><p>　　2.1.1委托——代理理論</p><p>　　委托代理理論是股權(quán)激勵源起的基本理論，即股權(quán)激勵的產(chǎn)生主要是因為公司高管和股東的利益、責(zé)任風(fēng)險不同導(dǎo)致的委托——代理問題。經(jīng)典的委托代理問題是由美國經(jīng)濟學(xué)家伯利(Berle)和米恩斯(Means)提出的。他們認為企業(yè)所有者兼具經(jīng)營者的方式存在著極大的弊端，于是倡導(dǎo)所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)分

41、離，企業(yè)所有者保留剩余索取權(quán)，而將經(jīng)營權(quán)利讓渡。1976年，邁克爾·詹森 (MichaelC.Jensen)和威廉·麥克林 (WilliamH.Meckling)發(fā)表的論文《公司理論:管理行為、代理成本和資本結(jié)構(gòu)》開拓了代理成本理論(實證代理理論)。他們把這種代理成本概括為:監(jiān)督成本、約束成本、剩余損失。由此看出，委托代理的成本是由決策權(quán)的委托導(dǎo)致的。</p><p>　　2.1.2人力資本理

42、論</p><p>　　人力資本思想的萌芽最早是在1676年，英國古典經(jīng)濟學(xué)創(chuàng)始人威廉·佩蒂將人類生命的損失與戰(zhàn)爭中武器和其它軍械等物質(zhì)的損失進行了比較，一般認為，這是“首次嚴肅地運用了人力資本概念”。 之后，亞當(dāng)·斯密在《國富論》中，提出“全體國民后天獲得的有用能力算作資本”，對人力資本的價值給予了充分肯定。20世紀60年代，美國經(jīng)濟學(xué)家舒爾茨和貝克爾創(chuàng)立的人力資本理論，開辟了人類關(guān)于人的生

43、產(chǎn)能力分析的新思路。其主要觀點：人力資源是一切資源中最主要的資源，在經(jīng)濟增長中，人力資本的作用大于物質(zhì)資本的作用。</p><p><b>　　2.1.3動機理論</b></p><p>　　亞伯拉罕·馬斯洛的需求層次論是最廣為人知的動機理論。他認為如果要激勵某一個個體，必須要先了解此人處于哪一個需求層次上，然后再實施合適的激勵手段。另一個大家所熟知的理論為

44、弗雷德里克·赫茨伯格的激勵——保健理論。他將“滿意”與“不滿意”進一步細化為“不滿意”、“沒有不滿意”和“沒有滿意”“滿意”，其中前兩者構(gòu)成保健因素，后兩者構(gòu)成激勵因素。另外，根據(jù)斯達西·亞當(dāng)斯的公平理論，管理者來說最有可能進行對比的對象就是其他公司的的管理者，當(dāng)自己公司的業(yè)績優(yōu)于他人的公司，而自己的薪酬卻并沒有多少優(yōu)勢時，很容易陷入不滿情緒，進而影響其工作效率，所以更需要對這一類型的人進行高質(zhì)量的激勵。</p

45、><p>　　2.1.4信息不對稱理論</p><p>　　約瑟夫·斯蒂格利茨(JosePhE.Stiglitz)、喬治·阿克爾洛夫(George.Akerlof)和邁克爾·斯彭斯(A.Miehaelspenee)于1970年提出了信息不對稱理論，他們認為：市場上買賣雙方各自掌握的信息是有差異的，通常賣方擁有較完全的信息，而買方擁有不完全的信息，在信息不對稱的市場

46、環(huán)境中，企業(yè)管理者比投資者更多地了解企業(yè)的全部經(jīng)營信息，所以在與投資者的對弈中處于優(yōu)勢地位。事實上，管理者披露的信息常常帶有許多噪音，這就使得投資者在獲得有效信息和獲得投資利益時處于不利地位，受到不公正的待遇。這種信息不對稱的產(chǎn)生是專業(yè)化分工的必然結(jié)果，同時隨著信息量的急劇膨脹，任何人都不可能掌握完全信息，對同一事物信息占有相對量的差別導(dǎo)致了交易者信息地位的不同。信息不對稱理論主要研究在缺乏借方信用價值信息的情況下貸方所面臨的風(fēng)險問題，

47、同時也解釋了那些熟知科技產(chǎn)業(yè)資本運作的人怎樣取得對其他投資者的優(yōu)勢。</p><p>　　2.2 股權(quán)激勵對公司績效的內(nèi)在機理</p><p>　　股權(quán)激勵機制的目的是激發(fā)高管人員的正確行為，使他們?yōu)楣镜臉I(yè)績上升而努力。上市公司高管人員股權(quán)激勵的形成機理就是指上市公司股權(quán)激勵效應(yīng)的形成過程，即股權(quán)激勵是通過一些什么因素和傳導(dǎo)機制來影響公司業(yè)績的。通過實施股權(quán)激勵，使企業(yè)步入一個良性循環(huán)，

48、即設(shè)計合理的股權(quán)激勵合約——經(jīng)理人努力工作，有效配置企業(yè)內(nèi)部資源，積極利用外部資源一—公司長期價值得到發(fā)展一——公司股價上升——股東的權(quán)益得到增值，同時經(jīng)理人所持的股份得到增值——股東及經(jīng)理人的效用達到最大化。股權(quán)激勵效應(yīng)的形成原因可概括為內(nèi)在因素和外在傳導(dǎo)機制，內(nèi)在因素中核心是將人力資本產(chǎn)權(quán)物質(zhì)化，而外在傳導(dǎo)機制中股權(quán)激勵合約不僅使公司高管的行為受股價內(nèi)涵信息的指引，使他們努力制造企業(yè)資源優(yōu)化配置的信息，積極發(fā)掘具有獲利性的投資機會，

49、還能在一定程度上降低企業(yè)的代理成本。而根據(jù)以上這些方面可以將股權(quán)激勵效應(yīng)的形成過程分為：股權(quán)激勵制度的產(chǎn)生基礎(chǔ)、股權(quán)激勵制度的實施、股權(quán)激勵制度對人行為形成影響的內(nèi)在機理、股權(quán)制度對人行為形成影響的傳導(dǎo)機制等四方面。股權(quán)激勵的初衷就是激發(fā)公司高管人員在日常的經(jīng)營管理中做出正確的選擇，使他們從公司利益的角度出發(fā)而盡力</p><p>　　2.2.1 股權(quán)激勵與委托—代理理論</p><p>

50、　　Jensen 和 Meckling 認為要想使股權(quán)激勵發(fā)揮作用，就必須把企業(yè)的代理人轉(zhuǎn)化為委托人，從而解決公司治理中的委托代理問題。由于在現(xiàn)代企業(yè)中，資本家并不一定擁有經(jīng)營管理企業(yè)所必須的才能，因此所有者就必須從經(jīng)理人市場中雇傭合適的人員來管理企業(yè)，而身為企業(yè)委托人的資本家就有義務(wù)來選擇和監(jiān)督代理人并承擔(dān)相應(yīng)的風(fēng)險。這種企業(yè)制度安排雖然解決了經(jīng)營權(quán)與所有權(quán)相分離的問題，但卻由于代理人和委托人在企業(yè)中契約安排的不完備性而引入了委托—代

51、理問題。Jensen 和 Meckling 認為，上述問題產(chǎn)生的根本原因是資本家不具備經(jīng)營管理才能，那么一個有效的解決途徑就是給予企業(yè)的經(jīng)營者一定的股份，使其成為企業(yè)真正意義上的所有者。從理論上講，公司高管的持股比例越高，表示他們對剩余的權(quán)力的索取就越高，對工作的熱情和努力程度也越高，在職消費就會越少，進而實現(xiàn)企業(yè)價值最大化。</p><p>　　2.2.2股權(quán)激勵與人力資本理論</p><p

52、>　　人力資本理論的思路與Jensen 和 Meckling 的委托——代理理論基本一致，其激勵機制的核心是：將企業(yè)的經(jīng)理人轉(zhuǎn)化為一定程度上的企業(yè)所者，其不同之處在于人力資本產(chǎn)權(quán)理論將股權(quán)激勵的過程表述為資本產(chǎn)權(quán)的物質(zhì)化過程。在國內(nèi)，人力資本產(chǎn)權(quán)理論的主要研究目的是為國有企業(yè)改革提供思路，而我國國有企業(yè)內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)的惡化原因有兩方面，一部分是來自一般企業(yè)面臨的委托——代理問題，另一部分是因為企業(yè)內(nèi)部所有者缺位，后者為主要原因。那么

53、，人力資本理論精髓為：希望通過股權(quán)激勵使國有企業(yè)代理人的人力資本轉(zhuǎn)化為物質(zhì)形態(tài)，從而成為企業(yè)的所有者。這樣做不但可以使經(jīng)理人獲得必要的激勵來降低企業(yè)的內(nèi)部成本，而且也解決了國有企業(yè)中所有者缺位問題。因此，在我國人力資本產(chǎn)權(quán)理論中關(guān)于股權(quán)激勵的探討不僅被用來解決經(jīng)理人激勵機制問題，而且還可以解決國有企業(yè)內(nèi)部所有者缺位問題。</p><p>　　2.2.3股權(quán)激勵與動機理論</p><p>　

54、　動機理論是目前較為流行的股權(quán)激勵機制的理論解說。其可以描述為：公司的代理人由于擁有股票會改變其行為模式，即逐步趨向于企業(yè)的委托人親自進行管理時的行為。隨著經(jīng)理人擁有的股權(quán)份額的提高，其努力程度越高，在職消費越少。其實質(zhì)是，隨著企業(yè)高管人員持股比例的提高，對剩余索取權(quán)也會提高，由于企業(yè)績效將增加剩余收益，所以高管人員就有監(jiān)管企業(yè)員工的激勵。通常，管理層股權(quán)激勵以授予股權(quán)的方式對管理者進行獎勵，將管理者的收益同企業(yè)的業(yè)績掛鉤，當(dāng)企業(yè)運營良

55、好時，個人的利益會增加，當(dāng)企業(yè)狀況變差時，個人利益會受損，這種安排是一種“公平”的安排，同時，股權(quán)的授予既是對管理者工作的肯定，又能增加他在人力資本市場中的聲譽，同時還能滿足其成就感以及自我實現(xiàn)的需要，因此股權(quán)激勵有理由成為一種良好的激勵手段。</p><p>　　2.3 股權(quán)激勵對公司績效的傳導(dǎo)效應(yīng)</p><p>　　Allen Franklin（1993）指出：股價制度也能夠帶來經(jīng)濟

56、增長，因為價格體系為其參與者提供獎懲信號，所以它能為那些做出正確選擇的人們提供施展才能的舞臺。在規(guī)范的股票市場上有三類參與者，即經(jīng)理人、投資者和小股東，而這三者之間存在著嚴重的信息不對稱問題。主要表現(xiàn)在兩方面：其一，機構(gòu)投資者和小股東之間的信息是不對稱的，即機構(gòu)投資者比小股東更加具有信息優(yōu)勢；其二，作為委托人的股東和作為代理人的經(jīng)理人之間信息也是不對稱的，企業(yè)內(nèi)部的代理成本正是由此類信息不對稱造成的。</p><p&

57、gt;　　在股票市場上信息需求也是雙向的，即市場希望能從股價中知曉公司職業(yè)經(jīng)理人的決策質(zhì)量，職業(yè)經(jīng)理人也同樣希望從股價中得知市場對于公司未來發(fā)展的估價。股價的這種特征使得它不僅可以反映公司過去的投資質(zhì)量，還可以反映公司未來預(yù)期。我們把前者稱之為“回溯性效應(yīng)”，后者定義為“前瞻性效應(yīng)”。</p><p>　　如果經(jīng)理人和投資者可以從制造股價信息中獲益，那么包含在股價中的信息就具有雙重性：首先，當(dāng)股價信息指引職業(yè)經(jīng)理

58、人的行為時，投資者愿意推高股價，希望通過制造較高的未來預(yù)期收益的信息來為經(jīng)理人的當(dāng)前投資創(chuàng)造機會，這種被推高的股價信息被稱之為股價的“前瞻性”功能。其次，由于委托—代理問題的存在，經(jīng)理人可以憑借增加代理成本來增加自身收益，也可以從投資者制造的高股價中獲得投資信息，進而做出好的投資決策來提升公司績效，以獲取獎勵。面對上述兩種情形，股東就必須對公司經(jīng)理人采取適時適當(dāng)?shù)募畲胧?，以便讓他們有更多選擇投資決策的機會，而不是去增加代理成本。此激勵

59、機制與經(jīng)理人實施投資計劃后的公司股票價格有關(guān)聯(lián)，從股票的回顧性角度分析，公司股價是對前期投資決策的一種事后評價，股價的這種事后評價功能可以定義為股價的“回溯性”功能。</p><p>　　從以上分析中可以看出：一種有效的激勵機制可以刺激投資者和經(jīng)理人更加積極地制造回顧性和預(yù)期性的股價信息，那么這樣一來，公司股票價格就能顯示經(jīng)理人的私人信息，從而促進資本市場的運行效率和資金配置效率的提高；此外，擁有真正意義上經(jīng)濟資

60、源配置權(quán)力的經(jīng)理人得到了資本商場上價格的指引，在激勵機制的推動下愿意按照這一信號來配置企業(yè)的經(jīng)濟資源，進而可以大大改善企業(yè)經(jīng)濟資源的配置，同時還能提高企業(yè)的經(jīng)濟價值。</p><p>　　在股權(quán)激勵與公司績效關(guān)系的討論中，公司股東和資本市場所創(chuàng)造的激勵機制就是這里所指的股權(quán)激勵機制。由此看來，股權(quán)激勵機制的市值就在于促進資本市場中的公司經(jīng)理人和投資者去制造資源配置的相關(guān)信息，并將這信息傳遞給資本市場。通過提高資源

61、配置效率和資本市場上的資金配置效率來提高公司整體的市場價值和經(jīng)濟價值。最終，股權(quán)激勵將股票價格的回顧性信息引入經(jīng)理人的薪酬合約中，以促使企業(yè)委托人改善對職業(yè)經(jīng)理人努力程度的概率性判斷，即公司委托人與代理人間的信息不對稱程度得以改善，以減少公司的代理成本。因此可以得出，實施股權(quán)激勵導(dǎo)致公司業(yè)績上升的途徑大致有三種：經(jīng)濟資源配置效率的提高、企業(yè)內(nèi)部代理成本的降低和資本市場效率的提高。</p><p>　　3 我國上市

62、公司股權(quán)激勵實施進程分析</p><p>　　隨著我國股權(quán)激勵機制的不斷推進，企業(yè)所有制改革采取的是層層推進式改革，對股權(quán)激勵方面的探索與西方發(fā)達國家相比，起步較晚，發(fā)展也發(fā)生了嚴重的滯后。目前，我國各級政府和上市公司，不斷嘗試和探索股權(quán)激勵計劃，然而實施效果在不同時期不同政策背景下存在一定差異，現(xiàn)就我國上市公司股權(quán)激勵實施進程做一回顧與分析。</p><p>　　3.1 我國上市公司股權(quán)

63、激勵制度的產(chǎn)生——基于國有企業(yè)</p><p>　　從國有企業(yè)改革發(fā)展的過程來看，國有企業(yè)改革的過程實質(zhì)上包含對經(jīng)營者實行股權(quán)激勵演變的過程。</p><p>　　3.1.1改革前國有企業(yè)經(jīng)營者的激勵機制</p><p>　　從新中國成立后到1978年經(jīng)濟體制改革開始之前，我國一直是實行的高度集中的計劃經(jīng)濟管理體制。在這種制度下，企業(yè)完全隸屬于政府，企業(yè)完全出于行政

64、性的運行軌道，激勵模式主要依靠行政職位和級別的晉升以及精神激勵，這種情況下要求企業(yè)的管理者會因追求政治職位而疏于企業(yè)的經(jīng)營管理，造成效率低下、缺乏活力和自身能力的缺陷，嚴重壓抑企業(yè)和職工的生產(chǎn)積極性。</p><p>　　3.1.2放權(quán)讓利階段的經(jīng)營者激勵機制</p><p>　　在黨的十一屆三中全會前，部分地方從擴大企業(yè)經(jīng)營管理權(quán)限入手，對部分國有企業(yè)的管理體制進行改革。此時放權(quán)讓利模式

65、并沒有消除國家對企業(yè)行政的約束，企業(yè)的權(quán)力需要經(jīng)過上級主管部門的批準，此外，企業(yè)也擁有了一定的經(jīng)濟運動空間，增加了收益，增強了活力，提高了職工的生產(chǎn)積極性和生產(chǎn)效率。在這一時期，企業(yè)的經(jīng)營者和職工可以從企業(yè)收益中獲益，收入得到相應(yīng)提高，激發(fā)了積極性，但由于體制的障礙導(dǎo)致放權(quán)讓利的能量空間受到嚴重限制。</p><p>　　3.1.3承包制增強國有企業(yè)經(jīng)營者的短期激勵</p><p>　　2

66、0世紀80年代中期國有企業(yè)經(jīng)濟效益持續(xù)下滑，但此時，一批實行承包的試點企業(yè)顯示了勃勃生機，經(jīng)濟效益持續(xù)穩(wěn)步增長。其承包制的基本原則為“包死基數(shù)，確保上交，超收自留，歉收自補”，把企業(yè)的責(zé)、權(quán)、利緊密聯(lián)系起來，具有較強的激勵作用。這階段對經(jīng)營者激勵主要以物質(zhì)激勵為主，經(jīng)營者在確定承包基數(shù)時與政府討價還價，采用短期行為謀求職工收入、個人收入及效用的最大化，但此時激勵機制從所有者角度看是低效或無效的。</p><p>

67、　　3.1.4建立現(xiàn)代化企業(yè)制度與長期經(jīng)營者激勵機制</p><p>　　隨著現(xiàn)代化企業(yè)制度的建立，政府機構(gòu)開始逐步完善公司治理機制，采取多種措施以激勵經(jīng)營者。在現(xiàn)代企業(yè)制度下，所有者對經(jīng)營者的激勵機制采取兩方面的方式：其一，與現(xiàn)代企業(yè)制度要求一致，做到有利于明確企業(yè)產(chǎn)權(quán)關(guān)系的方向發(fā)展；其二，借鑒發(fā)達市場經(jīng)濟的做法。1999年黨的十五屆四中全會提出了“建立現(xiàn)代化企業(yè)制度，是發(fā)展社會化大生產(chǎn)和市場經(jīng)濟的必然要求，是

68、國有企業(yè)改革的方向，是公司制與市場經(jīng)濟結(jié)合的有效途徑”。在這種情況下，實行管理層收購可以有效解決經(jīng)營者長期激勵問題，是企業(yè)產(chǎn)權(quán)改革的一種新途徑。</p><p>　　3.1.5員工持股制度</p><p>　　由于我國現(xiàn)階段缺乏支持員工持股計劃的規(guī)范性環(huán)境，又由于國有企業(yè)本身存在的問題，員工持股制度在推行中出現(xiàn)了不足，產(chǎn)生了眾多企業(yè)效率低下、國有資產(chǎn)流失的嚴重問題。在2000年12月，因為

69、員工持股 “只賺不賠，而且賺的很多”，所以證監(jiān)會規(guī)定上市公司“不能成為公司的股東”,“職工持股不再具有法人資格”。由此可以看出，在當(dāng)前情況下，我國還不適應(yīng)推行員工持股制度，國家應(yīng)該積極創(chuàng)造與之有效的制度環(huán)境和支持體系來推行該計劃；企業(yè)自身也要完善公司治理結(jié)構(gòu)以循序漸進的方式推行員工持股計劃。</p><p>　　3.1.6管理層收購，股權(quán)激勵的新途徑</p><p>　　在國有企業(yè)處理所有

70、者與經(jīng)營者的關(guān)系中，對經(jīng)營者實行激勵機制，加強經(jīng)營者的努力程度，改善公司治理結(jié)構(gòu)，實現(xiàn)所有者利益最大化。但由于缺乏相應(yīng)的市場支持環(huán)境，造成股權(quán)激勵機制無法發(fā)揮理想的效用。目前首先需要解決的是國有企業(yè)產(chǎn)權(quán)模糊和產(chǎn)權(quán)主體缺位問題，當(dāng)產(chǎn)權(quán)主體到位后，所有者才能真正關(guān)心企業(yè)的發(fā)展，設(shè)計出合理的股權(quán)激勵機制。在國有企業(yè)退出競爭行業(yè)的環(huán)境下，企業(yè)選擇出讓部分產(chǎn)權(quán)，將有利于產(chǎn)權(quán)問題和治理問題的解決，其中管理層收購就是一種有效途徑選擇。</p&g

71、t;<p>　　3.2 我國實施股權(quán)激勵的歷史沿革</p><p>　　3.2.1股權(quán)分置改革前我國上市公司股權(quán)激勵分析</p><p>　　股權(quán)分置是指上市公司的股份一部分不上市流通，而另一部分上市流通，股權(quán)被人為地劃分為流通股和非流通股，其中非流通股股東的持股比例占到了三分之二左右。股權(quán)分置改革前，委托方內(nèi)部矛盾是當(dāng)時我國上市公司的主要矛盾，公司大股東擁有公司大部分的非流

72、通股，而小股東僅僅持有分散的流通股，由于利益不一致，產(chǎn)生了股權(quán)分置問題。截止到2004年底，我國上市公司總股本為7149億股，其中非流通股份為4543億股，占總股本的63.55%。出現(xiàn)了國有股“一股獨大”、同股不同權(quán)的現(xiàn)象，造成的結(jié)果便是治理結(jié)構(gòu)存在嚴重缺陷，使得中小股東的合法權(quán)益受損。</p><p>　　股權(quán)分置改革前建立的股權(quán)激勵機制在一定程度上處于曲折的探索階段，是摸著石頭過河。早在1993年，我國境內(nèi)上

73、市公司就開始制定員工股權(quán)激勵計劃，但是由于當(dāng)時的法律法規(guī)以及財務(wù)會計制度、稅收制度不完善的情況下，無法從根源上解決股權(quán)激勵的股票來源和行權(quán)價格等問題，以及股票轉(zhuǎn)讓和實施股權(quán)激勵的資金來源也受到多重限制，進而使得股權(quán)激勵計劃無法正常得以實施。</p><p>　　股權(quán)激勵改革前，我國上市公司主要依靠公司財務(wù)指標的變化情況決定是否對經(jīng)營者實施股權(quán)激勵，即依據(jù)企業(yè)財務(wù)報表中的各項財務(wù)指標設(shè)定業(yè)績評定書或根據(jù)某些指標對企

74、業(yè)的經(jīng)營績效打分,再根據(jù)分值的多少決定是否給予管理者股權(quán)激勵。但這也會產(chǎn)生一定的缺陷：對激勵對象崗位責(zé)任的界定以及業(yè)績指標的確定在一定程度上存在很大的主觀性。除此之外，由于當(dāng)時我國的資本市場和公司法制不完善，上市公司在實行股權(quán)激勵時還遇到了不少障礙:國有資產(chǎn)的轉(zhuǎn)讓、出售以及高管人員收入分配問題比較復(fù)雜和敏感，多數(shù)方式下由公司承擔(dān)的股權(quán)激勵成本和一般意義上的股權(quán)激勵有所差異等。</p><p>　　3.2.2股權(quán)分

75、置改革后我國上市公司股權(quán)激勵情況分析</p><p>　　股權(quán)分置帶來的諸多問題長期困擾著資本市場，同時也阻礙了中國經(jīng)濟的發(fā)展。隨著2005年6月我國股權(quán)分置改革的開展以及2006年1月《上市公司股權(quán)激勵管理辦法試行》的正式出臺，這是我國第一份專門對實行股權(quán)激勵進行規(guī)范的法規(guī)，我國上市公司股權(quán)激勵制度發(fā)生了巨大的變化，并獲得了前所未有的發(fā)展：解決了長期以來困擾中國資本市場發(fā)展的流通股股東與非流通股股東的利益割裂問

76、題，掃清了實施股權(quán)激勵制度的法律障礙；解決了股權(quán)激勵的股票來源問題；有助于股票定價機制的理性回歸；使股東利益趨于一致，有助于在公司治理中建立共同利益基礎(chǔ)；有利于建立和完善公司管理層激勵和約束機制，改進公司治理效率。</p><p>　　2006年1月1日實施了新的《公司法》和《證券法》，新修訂的《公司法》對新設(shè)立公司的股本認購、股份回購以及發(fā)行新股所做的規(guī)定以及修改，擴大了股權(quán)激勵實施所需的股票來源，同時對股權(quán)轉(zhuǎn)

77、讓的限制性規(guī)定也有所放松；新的《證券法》確立了非公開發(fā)行新股的法律地位，為我國實施股權(quán)激勵提供了強有力的法律支持。2007年3月9日，證監(jiān)會發(fā)布《關(guān)于開展加強上市公司治理專項活動有關(guān)事項的通知》，要求上市公司在指定時間內(nèi)完成整改工作，并對股權(quán)激勵計劃的公司進行了專門定的規(guī)定，同時暫緩審批股權(quán)激勵計劃，同年，國資委也發(fā)文嚴格規(guī)范境外國有控股上市公司股權(quán)激勵的實施。</p><p>　　2008年，我國股權(quán)激勵政策日

78、漸成熟：證監(jiān)會于3月17號發(fā)布了兩個文件《股權(quán)激勵有關(guān)事項備忘錄1號、2號》并在同年9月16號發(fā)布《股權(quán)激勵有關(guān)事項備忘錄3號》。備忘錄對股權(quán)激勵有關(guān)事項進行了詳細的規(guī)定，與實際情況相對應(yīng)，具有操作性，同時還對《辦法》中的有關(guān)規(guī)定進行修改，加入了更多的限制性條件。國資委和國務(wù)院又于10月21日下發(fā)了《關(guān)于規(guī)范國有控股上市公司實施股權(quán)激勵制度有關(guān)問題的通知》，這對完善法人治理結(jié)構(gòu)和業(yè)績考核體系、控制機理的收益水平以及激勵計劃的實施進行了詳

79、細的規(guī)定。在2009年，國稅局等部門發(fā)布了《關(guān)于增值權(quán)所得和限制性股票所得征收個人所得稅有關(guān)問題的通知》、《關(guān)于股權(quán)激勵有關(guān)個人所得稅問題的通知》和《關(guān)于上市公司高管人員股票期權(quán)所得繳納個人所得稅有關(guān)問題的通知》三部關(guān)于股權(quán)激勵所得稅有關(guān)問題的規(guī)定，對我國股權(quán)激勵配套政策進行進一步的完善和細化，標志著我國股權(quán)激勵政策進入了相對成熟完善期。</p><p>　　股權(quán)分置改革的目的是促使非流通股份可以上市流通，這也為

80、股權(quán)激勵的實行創(chuàng)造有利條件，因為股票的全流通不僅增加了激勵股份的來源，還增強了股份流動性，可以使股權(quán)的激勵性增強，進而增強激勵效果。</p><p>　　3.3 目前我國上市中小企業(yè)實施股權(quán)激勵情況的分析</p><p>　　從目前我國股權(quán)激勵的模式來看，雖然中小企業(yè)直接運用的股權(quán)激勵策略并不多，但是每一種股權(quán)激勵策略都應(yīng)建立在一定的實際情況上。例如，根據(jù)企業(yè)的所有權(quán)結(jié)構(gòu)、企業(yè)生命周期類型

81、、企業(yè)所屬行業(yè)特點等實際情況，企業(yè)應(yīng)實施股權(quán)激勵機制的可行性不一樣，那么相應(yīng)應(yīng)選擇的策略就不同。但是從總體上來看，要想找出適合我國中小企業(yè)的股權(quán)激勵機制，就必須以當(dāng)前我國中小企業(yè)股權(quán)激勵的現(xiàn)狀及問題為出發(fā)點。</p><p>　　3.3.1上市中小企業(yè)實施股權(quán)激勵的缺陷分析</p><p>　　3.3.1.1股權(quán)激勵機制中的“搭便車”現(xiàn)象</p><p>　　這里的

82、“搭便車”是運用在企業(yè)中，指由于企業(yè)員工的個人貢獻與所得報酬沒有明確的對應(yīng)，每個員工都有減少自己的成本而坐享他人勞動成果的機會主義傾向，企業(yè)員工就會缺乏努力工作的積極性，那么就可能導(dǎo)致企業(yè)工作無效率或低產(chǎn)出。目前我國中小企業(yè)要么沒能實施股權(quán)激勵機制，要么實施機制不完善，導(dǎo)致經(jīng)營管理人才和技術(shù)員工不愿意為眾多“搭便車者”所累，他們想要的是個人報酬與公司業(yè)績建立更加直接的關(guān)系，而不是自身努力被他人和部門的所為釋放。</p>&

83、lt;p>　　3.3.1.2以股權(quán)激勵為幌子來籌措資金</p><p>　　由于中小企業(yè)規(guī)模小、管理制度不夠完善，企業(yè)的經(jīng)營權(quán)和管理權(quán)掌握在部分管理層的手中，造成個人決策多于集體決策的局面。那么企業(yè)不得不進行有效監(jiān)督，否則很難保證股權(quán)激勵的透明，因此只有在股權(quán)激勵上升為嚴格的管理制度時，這種激勵效應(yīng)才能發(fā)揮應(yīng)有的作用。當(dāng)企業(yè)在資金遇到危機時，推行股權(quán)激勵機制的目的是為了緩解資金壓力而非為了企業(yè)的長久發(fā)展。&

84、lt;/p><p>　　3.3.1.3企業(yè)不穩(wěn)定，股權(quán)僵化問題突出</p><p>　　市場環(huán)境與外部競爭是經(jīng)營決策的重要因素之一，由于大多數(shù)中小企業(yè)屬于創(chuàng)業(yè)型企業(yè)，一方面因為“船小好調(diào)頭”，決策權(quán)和控制權(quán)可以隨著激烈的市場競爭環(huán)境的變化做相應(yīng)的調(diào)整；另外一方面，企業(yè)的組織形式和經(jīng)營范疇經(jīng)常會發(fā)生變化，必定會造成經(jīng)營決策的經(jīng)常性轉(zhuǎn)變，造成企業(yè)發(fā)展的不穩(wěn)定。同時，股權(quán)激勵實施以后，中小企業(yè)經(jīng)常會

85、面臨分出去的股票份額難以完全的收回，導(dǎo)致后期的股權(quán)僵化，這些都不利于股權(quán)激勵的有效實施。股權(quán)僵化的最大壞處是使得收到激勵收益的并不是企業(yè)應(yīng)當(dāng)進行股權(quán)激勵的人，同時，企業(yè)股權(quán)還會產(chǎn)生不必要的耗費，這樣當(dāng)企業(yè)進一步發(fā)展、企業(yè)關(guān)鍵崗位的人員勝任情況一旦發(fā)生變化，由于之前股權(quán)激勵因為錯誤的股權(quán)激勵方案導(dǎo)致股權(quán)激勵結(jié)構(gòu)僵化，能真正用來對新人的股權(quán)卻所剩無幾。</p><p>　　3.3.1.4實施股權(quán)激勵的法律環(huán)境較差&l

86、t;/p><p>　　目前實施股權(quán)激勵的法律法規(guī)環(huán)境尚不完善，一些法律法規(guī)規(guī)定籠罩不均，還有的法規(guī)甚至出現(xiàn)前后規(guī)定不盡相同、上位法與下位法規(guī)定錯位等問題，這些都會給股權(quán)激勵制度的依法實施造成一定的不利影響。小型企業(yè)的普通員工的激勵待遇有巨大的差異，即非國營上市中小企業(yè)的員工擁有激勵機會，而國營上市中小企業(yè)的員工與股權(quán)激勵無緣，即使貢獻再大也是如此。這樣互相矛盾的規(guī)定，有可能造成國營上市中小企業(yè)員工的積極性遭受打擊。此

87、外，國有企業(yè)股權(quán)激勵對境內(nèi)、境外上市的國有企業(yè)管理人員的股權(quán)激勵安排有明顯的差異，激勵政策出現(xiàn)了冷暖不均的不合理現(xiàn)象，其差異會對管理人員的實際收入產(chǎn)生較大的影響，這種不必要的差異也有可能會影響境內(nèi)上市公司管理人員的積極性。</p><p>　　3.3.2上市中小企業(yè)重視股權(quán)激勵的主要原因分析</p><p>　　第一，任用關(guān)鍵創(chuàng)新人才的需要。上市中小企業(yè)經(jīng)營的成敗、項目成功與否的關(guān)鍵在于有

88、無創(chuàng)新和各種技術(shù)人才，并且能否激勵這些人才充分發(fā)揮其價值。對這些特殊人才要給予特殊的激勵而且要長期激勵，使這些特殊人才能長期穩(wěn)定的發(fā)揮作用，更好的為公司服務(wù)。第二，降低創(chuàng)業(yè)初期激勵成本的要求。遭受資金特別是現(xiàn)金流的壓力，企業(yè)在初創(chuàng)期間一般無法給員工，包括高級管理人員和技術(shù)人員較高的現(xiàn)金工資或者獎勵，而通過股權(quán)激勵、持股經(jīng)營、獎勵股份等手段，不僅可以大大降低創(chuàng)業(yè)成本，還能使員工的努力與企業(yè)價值的成長聯(lián)系起來。第三，團隊精誠合作的需要。企業(yè)

89、需要知識共享和創(chuàng)業(yè)團隊的精誠合作，中小企業(yè)的薪酬設(shè)計應(yīng)該盡可能體現(xiàn)團隊導(dǎo)向原則，讓整個創(chuàng)業(yè)團隊認同。因此上市中小企業(yè)就應(yīng)實行全面薪酬、全員持股制度，這樣有利于企業(yè)創(chuàng)建團隊認同的利益機制。第四，有利于中小企業(yè)實現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展。企業(yè)在創(chuàng)業(yè)初期風(fēng)險很大，對于前途看好的企業(yè)，我們應(yīng)該關(guān)注的是企業(yè)的后續(xù)發(fā)展，企業(yè)增值部分如何分配是激勵企業(yè)發(fā)展的關(guān)鍵。股權(quán)激勵使得業(yè)績與剩余分配權(quán)相掛鉤，是對企業(yè)增值部分的優(yōu)化、有效、公平的分配，有利于企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展

90、。</p><p>　　上市中小企業(yè)實施股權(quán)激勵機制，其特殊性與企業(yè)的階段性和高成長性有關(guān)。中小企業(yè)在不同的發(fā)展階段，決定企業(yè)發(fā)展的關(guān)鍵要素不同。在剛開始的創(chuàng)業(yè)初期，持有科技成果的科技人員和風(fēng)險投資的資金是最重要的因素；到擴大市場的時期，管理人員、市場營銷人員、生產(chǎn)技術(shù)人員的作用就會特別大；到逐步成長過程中，客戶的再開發(fā)投入和成長性資金的作用又成了重要因素，這樣中小企業(yè)在不同的階段就應(yīng)該根據(jù)各個重點去激勵各種人才

91、。</p><p>　　3.3.3上市中小企業(yè)股權(quán)激勵模式介紹與辨析</p><p>　　以目前我國資本市場的運作情況來看，廣大的中小企業(yè)可以根據(jù)自己的發(fā)展戰(zhàn)略和長短期經(jīng)營目標借鑒國際經(jīng)驗，根據(jù)員工所在層次、崗位來選擇不同的股權(quán)激勵模式。根據(jù)我國的經(jīng)驗，借鑒國外的做法，上市中小企業(yè)股權(quán)激勵的實施模式基本可分為三種：現(xiàn)股激勵、期股激勵和期權(quán)激勵。</p><p>　　

92、3.3.3.1三種模式的權(quán)利義務(wù)內(nèi)容存在差異</p><p>　　現(xiàn)股：員工能夠即時地獲得股權(quán)，并且被規(guī)定在一定的時期內(nèi)必須持有，所以在持有股權(quán)期間，員工擁有與普通股股東同樣的股票增值收益權(quán)和表決權(quán)。同時，股權(quán)的即時獲得性意味著員工一旦接受現(xiàn)股激勵，便需立即投入資金購入股權(quán)，與此同時需要承擔(dān)由股價下跌導(dǎo)致的損失的風(fēng)險。</p><p>　　期股：企業(yè)事先與員工約定在未來的某一時期以約定的價

93、格購買一定數(shù)量的本企業(yè)股權(quán)，并且規(guī)定員工在購得股權(quán)后再次出售的期限。期股給予員工的股權(quán)中，分紅權(quán)是即時的，而其他權(quán)利則是延期的，要等到付清期股借款后才能獲得；此外，期股一般需要支付一部分現(xiàn)金才能獲得股份；最后，因購股價格已在事先約定，所以員工在接受期權(quán)激勵之后也需要承擔(dān)股價下跌的風(fēng)險。</p><p>　　期權(quán)：是股票期權(quán)的簡稱。企業(yè)是賦予員工在未來某一時期內(nèi)以約定的價格購買一定數(shù)量本企業(yè)股權(quán)的權(quán)利，員工到期可以

94、選擇是否使用該權(quán)利。因此，與期股激勵相似，期權(quán)激勵模式中員工僅享有股權(quán)的增值收益權(quán)，而不能行使表決權(quán)，資金也無需即時付出。然而，與期股激勵不同的是，員工在接受期權(quán)激勵后，僅僅表示他們擁有在未來以一定條件購得股權(quán)的權(quán)利，并且在預(yù)期損失的情況下，員工可以放棄這種權(quán)利，因而他們承擔(dān)的風(fēng)險很小。</p><p>　　3.3.3.2 三種模式的激勵強度存在差異</p><p>　　從上述分析得出，現(xiàn)

95、股激勵與期股激勵使得被激勵者在享受收益的同時亦擔(dān)受了風(fēng)險，尤其是現(xiàn)股激勵。故此這兩類激勵模式對于被激勵者的單位激勵強度較大，可是由于被激勵者承擔(dān)風(fēng)險的能力有限，所以兩類模式中用于激勵的股權(quán)數(shù)量不能過大，導(dǎo)致其杠桿激勵作用趨小，由此帶來的激勵程度較為“溫合” ：被激勵者努力工作，確保本企業(yè)在低風(fēng)險的狀態(tài)下平穩(wěn)地發(fā)展。</p><p>　　作為對比，在期權(quán)模式下，被激勵者只享有收益的可能，而幾乎沒有承擔(dān)風(fēng)險的“機會”

96、，因此對于被激勵人的單位激勵強度較弱一些。但是出于期權(quán)數(shù)量可以放大多倍，而無需受到被激勵者承擔(dān)風(fēng)險能力的約束，致使其杠桿激勵作用較大，由此帶來的激勵程度較“激烈”：被激勵者可能放開手腳，創(chuàng)新地、開拓性地發(fā)展企業(yè)。</p><p>　　3.3.3.3常見的股權(quán)激勵模式</p><p>　　實際上，股權(quán)激勵的模式非常豐富，為了便于理解，筆者特編制表格介紹如下：</p><p

97、>　　4 我國上市中小企業(yè)股權(quán)激勵與績效關(guān)系的實證分析</p><p>　　4.1 樣本選取及數(shù)據(jù)來源</p><p>　　本文選取了在我國境內(nèi)上海、深圳股票交易所的上市中小企業(yè)作為樣本，以2008之前上市中小企業(yè)數(shù)據(jù)為分析對象（這樣有利于做實施股權(quán)激勵前后三年的數(shù)據(jù)對比分析），同時對有些樣本做了如下處理：剔除數(shù)據(jù)殘缺、沒有公布具體實施股權(quán)激勵時間和模式的上市中小企業(yè)、剔除年報披露中

98、有控股股東的重大變化的公司以及剔除個別異常樣本（剔除 ST、SST、PT的企業(yè)）。其中公布股權(quán)激勵的樣本企業(yè)的入選條件是，實施過股權(quán)激勵的上市中小企業(yè)或者公布計劃并且在以后年份中沒有放棄股權(quán)激勵嘗試的企業(yè)，可以是取消過，但后來又公布計劃的，筆者在這認為這類中小企業(yè)沒有放棄股權(quán)激勵的實踐，依然能夠起到激勵的效果，同時剔除在以后年份中取消計劃并且沒有重新公布激勵計劃的中小企業(yè)。</p><p>　　最終，本文總共選取

99、30家實施股權(quán)激勵的上市中小企業(yè)，以及未實施股權(quán)激勵的上市中小企業(yè)為實驗對照組，本文數(shù)據(jù)來自新浪財經(jīng)網(wǎng)(~.sina.com)，中國證監(jiān)會網(wǎng)站(~.esrc.gov.cn)、上海證券交易所網(wǎng)站(~.sse.com.cn)和深圳證券交易所網(wǎng)站(~sse.org.cn)以及國泰證券數(shù)據(jù)庫，文中相關(guān)數(shù)據(jù)的處理和檢驗均采用EXCEL統(tǒng)計軟件。</p><p><b>　　4.2描述性統(tǒng)計</b>&l

100、t;/p><p>　　為了進行實證檢驗，本文選擇了30家沒有實施股權(quán)激勵的上市中小企業(yè)作為已實施股權(quán)激勵的上市中小企業(yè)的對照組，對照組的選擇標準是：與樣本組企業(yè)一一對應(yīng)在各自的行業(yè)內(nèi)選取，同時是在2008年之后沒有公布過股權(quán)激勵計劃的公司。</p><p>　　4.2.1自變量描述性統(tǒng)計</p><p>　　數(shù)據(jù)來源：新浪財經(jīng)網(wǎng)</p><p>

101、　　從表4可以看出，在2008-2010年間樣本上市中小企業(yè)管理層持股比例的均值在6.1%到 9.2%之間，而西方發(fā)達國家管理層持股比例均在 10%-15%之間，由此可知我國上市中小企業(yè)股權(quán)激勵力度遠遠不足，但是可以發(fā)現(xiàn)管理層持股比例呈逐年上升的趨勢，這與我國的資本市場環(huán)境和國家對高管進行股權(quán)激勵的重視程度密不可分。</p><p>　　4.2.2因變量描述性統(tǒng)計</p><p>　　數(shù)據(jù)

102、來源：新浪財經(jīng)網(wǎng)</p><p>　　如表5所示，通過對兩類樣本的比較可以看出，2008-2010 年，實施了股權(quán)激勵的上市中小企業(yè)其凈資產(chǎn)收益率的均值有明顯上升趨勢，同時實施股權(quán)激勵的公司績效明顯優(yōu)于未實施股權(quán)激勵的公司，這也從一定程度上肯定了股權(quán)激勵對公司績效的促進作用。由于中小企業(yè)規(guī)模小，資金壓力較大，因而無法給予員工高額的工資或獎勵。實施股權(quán)激勵制度后，管理者和企業(yè)員工的收入在很大程度上取決于企業(yè)盈利和未

103、來發(fā)展?fàn)顩r，企業(yè)收益越好，員工的待遇也就會隨之提高。因此，股權(quán)激勵一方面可以挽留激勵人才，另一方面又不必承擔(dān)過多的現(xiàn)金支出</p><p>　　4.2.3股權(quán)激勵樣本公司描述性統(tǒng)計</p><p>　　數(shù)據(jù)來源：華泰證券數(shù)據(jù)庫</p><p>　　證監(jiān)會將上市中小企業(yè)行業(yè)劃分為 13 個大類，根據(jù)對股權(quán)激勵樣本公司統(tǒng)計的結(jié)果看以看出，實施股權(quán)激勵的 30 上市中小企