中國金融經濟周期傳導機制研究：基于金融摩擦的視角.pdf

1、20世紀以來，整個宏觀經濟運行的金融環(huán)境發(fā)生了巨大的變化，這改變了經濟周期的運行特征。綜觀世界主要工業(yè)化國家的經濟運行態(tài)勢，以金融為核心的虛擬經濟比真實經濟波動更顯著，金融市場震蕩對國民經濟穩(wěn)定增長的潛在威脅更大。在中國改革開放不斷深化的過程中，經濟周期也逐漸凸顯出類似的特征。從波動性、協(xié)動性和持續(xù)性等方面看，改革開放后中國經濟周期的金融屬性逐漸增強。這種通過金融體系傳導而形成的經濟持續(xù)性波動和周期性變化就是本文要研究的金融經濟周期。

2、 金融經濟周期是借助金融渠道傳導的經濟周期。在理論上，經典周期理論和金融危機理論都無法解釋資產價格變化導致經濟短期劇烈波動而又逐漸回復新均衡的現(xiàn)象，需要有新的理論來分析現(xiàn)代金融經濟中“小沖擊大波動”的成因和機制；在實踐中，對金融經濟周期的特征和運行規(guī)律的研究有助于我們加深對中國經濟運行特征與規(guī)律的認識，藉此才能制定和實施有效的貨幣政策以保障國民經濟平穩(wěn)運行。 本文在新凱恩斯動態(tài)框架內從金融摩擦的視角研究金融經濟周期的傳導機

3、制。金融摩擦是指資金從貸方轉向借方過程中因信息不對稱而產生的代理成本。借貸雙方在不確定環(huán)境中制定的融資契約具有不完全性，債務人始終存在規(guī)避債務的機會主義，貸款人為保全信貸資產會將貸款規(guī)?？刂圃诘盅嘿Y產價值以內并將違約成本內生化于貸款價格，這是產生金融摩擦的主要原因。金融摩擦具有規(guī)模效應和成本效應，由此形成的金融市場特有的乘數(shù)和加速器傳導機制是金融經濟周期理論的核心。因資本品相對價格變化而形成的靜態(tài)和動態(tài)乘數(shù)具有沖擊放大和持續(xù)效應；而企業(yè)

4、凈資產、外部融資升水和融資杠桿之間的互動關系則是形成金融加速器的重要原因。在經濟周期不同階段，金融摩擦發(fā)生著周期性變化，乘數(shù)和加速器機制也隨之而變。在金融市場存在缺陷的條件下，金融沖擊通過銀行信貸渠道和資產負債表渠道被上述機制放大和加速，直接作用于銀行的可貸資金規(guī)模和企業(yè)的外部融資升水，改變企業(yè)的融資條件、影響投資規(guī)模、最終加劇經濟波動。因而，從金融摩擦視角研究金融經濟周期能夠揭示傳導機制的實質。 乘數(shù)機制和金融加速器機制是兩種

5、主要的金融經濟周期傳導機制。第一，乘數(shù)機制的核心是資本品價格與信貸約束之間的互動關系。乘數(shù)傳導機制可細分為靜態(tài)和動態(tài)乘數(shù)機制。前者是指互動關系在當期形成的沖擊傳導機制，具有沖擊放大效應；后者是指在理性預期的引導下，未來互動關系形成的當期和以后各期的沖擊傳導機制，具有沖擊的持續(xù)效應。乘數(shù)機制會放大沖擊對經濟的影響力。第二，金融加速器機制的核心是企業(yè)家凈資產、融資杠桿與外部融資升水之間的互動關系。企業(yè)家投資回報率因受沖擊出現(xiàn)意外增益，由此產

6、生的收入現(xiàn)金流通過融資杠桿使得凈資產放大數(shù)倍；凈資產的增加改善了企業(yè)資產負債狀況，融資杠桿比率相應下降，銀行貸款風險的減小并愿意以較低的利率向企業(yè)提供更多的貸款；經濟中信貸和投資規(guī)模上升，真實融資成本下降；沖擊通過資產負債表渠道持續(xù)擴散并形成金融加速器傳導機制，導致經濟快速走向繁榮。 從實踐到理論再到實踐是經濟理論發(fā)展遵循的一般規(guī)律。第3章運用現(xiàn)代計量工具分析經濟波動，從中國整體經濟運行的歷史和現(xiàn)狀中歸納出金融經濟周期的特征事實

7、；第4章進一步將特征事實進行理論抽象，并有針對性地構建金融經濟周期的理論分析框架：第5、5章從分析市場微觀主體行為入手研究宏觀經濟，采用隨機動態(tài)一般均衡建模方法考察金融摩擦的成本和規(guī)模效應在金融經濟周期傳導機制中的作用，并用政策沖擊試驗模擬出乘數(shù)和加速器傳導機制：第7、8章基于本文理論解釋當前經濟過熱原因、評價中央銀行貨幣政策并根據(jù)政策沖擊試驗結果提供政策建議；第9章列出全文主要結論。 本文以最優(yōu)信貸契約為主線將資本品的雙重功效