中國經濟轉型期機構投資者行為與證券市場穩(wěn)定性研究.pdf

1、在中國證券市場十幾年的發(fā)展過程中,在管理層的不斷規(guī)范與扶持下,機構投資者的隊伍不斷擴大,種類不斷創(chuàng)新,各項法規(guī)逐步健全,證券投資基金、保險資金、社?；?、企業(yè)年金等機構投資者迅猛發(fā)展起來。機構投資者日益受到證券市場各方面的普遍關注。機構投資者在中國的證券市場到底產生了何種效用?其是否真能夠起到引導市場理性投資、穩(wěn)定股票市場、對股票進行正確的定價、提高上市公司治理、優(yōu)化資源的配置等作用?由此,科學評價機構投資者對股票市場的作用并分析其因為

2、,從而引導機構投資者強化對股票市場的良性作用,成為經濟理論界和證券行業(yè)不能回避的問題。在此過程中,研究國外發(fā)達證券市場機構投資者的行為特征和發(fā)展過程,從中總結經驗教訓,并運用現代金融理論工具,系統研究中國機構投資者行為對證券市場穩(wěn)定性的作用等問題,對于培育投資者理性投資理念,推動中國證券市場的完善與發(fā)展無疑具有十分重要的意義。
　　 機構投資者是進行金融意義上投資行為的非個人化、也即職業(yè)化和社會化的團體或機構。它包括用自有資金或

3、通過各種金融工具所籌資金并在金融市場對債權性工具或股權性工具進行投資的非個人化機構。傳統經濟理論認為,機構投資者具有信息成本較低、風險分散較合理、規(guī)模效益較高、監(jiān)督力量較強的經濟特征和誠信原則、勤勉原則等法律特征。機構投資者包括基金公司、保險公司、證券公司、企業(yè)年金、養(yǎng)老基金等。形成以機構投資者為主的投資主體結構,將會發(fā)揮其市場“穩(wěn)定器”的功能；機構投資的導向性和集中性有利于資源的合理配置；機構投資者也不斷地推動證券市場的金融創(chuàng)新；機構

4、投資者參與公司治理是一種更高層次上的管理行為。近年來,我國證券市場規(guī)模不斷壯大,由于基金業(yè)的快速發(fā)展、QFⅡ的準入以及社?；稹⑵髽I(yè)年金等機構投資者進入證券市場的數量不斷增加,我國證券市場的投資者結構發(fā)生了巨大變化。市場投資主體的變化正在引發(fā)證券市場投資理念和盈利模式的深刻變化,短線投機為主的市場有可能成為過去,價值投資和價值發(fā)現正在逐漸成為市場投資的主流,機構投資者事實上成為了證券市場制度創(chuàng)新的最重要驅動力。
　　 從國際經驗

5、看,總體來說,機構投資者對證券市場的發(fā)展還是具有促進作用的。但在我國現階段,這種作用還非常有限,考察時間也相對較短。本文從行為金融學的視角對此展開分析,發(fā)現機構投資者的自身核心特征是追求機構投資者利益最大化,這一主觀核心目標與其在客觀上有限理的決策能力使得機構投資者面臨動機與能力的雙重約束,同時由于效率市場事實上的不存在,從而使其喪失了發(fā)揮相應積極作用的充要條件,從而得出了中國機構投資者的迅猛發(fā)展并未帶來證券市場穩(wěn)定性的結論,并針對于此

6、提出了相應的政策建議。
　　 本文共分八章。第一章緒論首先提出了本文的研究背景、研究意義、主要內容、研究方法以及創(chuàng)新與不足之處等,以為后文的論述的展開提供一個理論框架。第二章主要介紹了本文的主要研究方法——行為金融學的一些基本理論和研究內容。從有效市場假說和預期效用理論兩個方面分析傳統主流金融理論的缺陷的基礎上,闡述了行為金融理論對證券市場“異象”的分析及其主要理論模型,并描述了在中國證券市場非理性投資所引致的“異象”。第三章主

7、要在對我國機構投資者的發(fā)展歷程、現狀、投資特征等予以闡述的基礎上,提出了運用行為金融理論分析中國機構投資者投資行為的可行性。第四章主要針對機構投資者與證券市場穩(wěn)定性進行概括性理論闡述和實證研究。從機構投資者投資的一般行為特征入手,對機構投資者與證券市場穩(wěn)定性的研究予以梳理和綜述,并結合中國證券市場數據對中國機構投資者與證券市場穩(wěn)定性予以實證分析,提出了機構投資者并未對轉型期中國證券市場起到相應的穩(wěn)定性作用的判斷性論點。第五章主要探討機構

8、投資者噪聲交易行為對證券市場波動性的影響。在比較全面的引入行為金融有關有限理性假設、投資決策行為和心理理論的基礎上,對噪聲交易的非理性行為和典型機制進行較為深入的解析,進而對我國證券市場的噪聲交易及其特征進行診斷和初步的模型定量分析和實證檢驗,指出由于以機構投資者為主的過度投機和內幕交易所引發(fā)的噪聲交易是導致證券市場效率低下的主要因為。第六章主要研究機構投資者行為的系統性偏差對證券市場穩(wěn)定性的影響。從機構投資者行為的系統性偏差研究出發(fā),

9、嘗試探索投資者情緒對其行為的影響機理,在投資者情緒影響下投資者行為對資產定價和資本市場以及實體經濟的影響機制,并以我國機構投資者的過度反應和動態(tài)正反饋交易為例進行實證,分析這種系統性偏差的影響。第七章主要探討我國機構投資者是否存在顯著的“羊群行為”及其對股價波動性的影響。通過應用LSV的實證方法,收集較為全面的中國證券投資基金的交易數據進行了實證檢驗,結果發(fā)現中國的證券投資基金存在顯著的羊群行為,并針對中國機構投資者羊群行為產生的特殊機

10、理提出了相應政策建議。第八章主要基于以上對機構投資者對證券市場穩(wěn)定性影響機理的分析,提出了其對機構投資者證券投資實務及金融監(jiān)管的啟示。在完善證券市場、加強機構投資者監(jiān)管和培育合格的機構投資者隊伍等幾個方面提出了相應政策建議。
　　 本文在前人研究成果的基礎上擬在以下方面有所創(chuàng)新:首先,采用較為前沿的經濟理論,即循著行為金融理論的研究框架,從破解標準金融理論的困局入手,把眾多龐雜、零散的行為金融研究成果集合在微觀基礎和行為投資模型

11、下進行了較為深入的梳理、比較與綜合,力求廓清行為金融理論在此問題上的研究脈絡。其次,涉及的領域是當前經濟理論實踐中較為前沿和尚無定論的研究問題。運用行為金融理論工具,結合中國證券市場的相關數據,對機構投資者行為與中國轉型期證券市場的穩(wěn)定性做了一些創(chuàng)新性實證研究,較好地解釋了中國證券市場上出現的一些“異?，F象”,指出機構投資者的噪聲交易行為、羊群行為、過度反應與正反饋交易行為等是導致中國轉型期證券市場效率低下,使穩(wěn)定性加劇的主要因為。最后