[學習]房地產結構性融資金融工具

1、房地產結構性融資金融工具,直接融資間接融資結構性融資,企業(yè)的三種融資模式,,主 要 內 容,,結構性融資金融工具操作實務,,私募金融工具操作實務,3,,公募金融工具操作實務,結構性融資金融工具框架介紹,有限合伙私募基金介紹及操作實務,結構性融資金融工具框架介紹,房地產四證取得前的融資政策及創(chuàng)新思路以信托計劃為載體的房地產基金非債務性信托計劃的構建信托產品的股性設計信托資金注入和退出方式的股性要求非債務性信托計劃存在的流動

2、性不足問題及解決方案非債務性信托計劃資金運用的兩種主要模式特定資產收益權結構性融資模式股權投資結構性融資模式有限合伙信托計劃和有限合伙結合的融資工具私募金融工具的特點,私募金融工具操作實務概述,適用性說明：本PPT論述及相關案例適用房地產項目四證前的融資,房地產信貸政策：層層受阻，監(jiān)管嚴密,房地產四證取得前的融資政策小結,創(chuàng)新途徑設計出發(fā)點借助信托計劃融資平臺對注入資金及信托產品進行結構化設計，最終將信托計劃資金設計成一

3、種“非債務性信托計劃資金”，進而不落入銀監(jiān)會“265號文”、銀監(jiān)會“84號文”等政策的限制范疇，為房地產項目的前期開發(fā)提供資金支持房地產信貸政策的創(chuàng)新途徑：構建非債務性的信托計劃資金資金募集端：通過收益分配方案的設計，構造信托產品的股性特征 資金運用端：通過交易結構的設計，構造前期開發(fā)階段房地產結構性融資的股性特征,房地產四證取得前的融資政策的創(chuàng)新思路,信托計劃,房地產融資政策的創(chuàng)新思路示意圖,房地產信貸政策的創(chuàng)新效果,產品

4、分層,收益,10,說明：除紅色區(qū)塊（優(yōu)先劣后不分層，且受益權信托收益為固定收益類），其他綠色區(qū)塊的信托受益權設計均可解釋為一種具有股性特征的投資產品,信托產品的股性設計要求及實現模式,11,*說明：（1）基準價格：是指目標地塊上各物業(yè)類型的初始基準價根據實際各自銷售面積加權平均而得。該價格為各方商定的價格，反映了各方對項目未來收益的預期；（2）平均價格：是指信托計劃成立日（含該日）起至優(yōu)先級信托受益權的預計到期日（不含該日）止的期間

5、內，目標地塊項下商品房的銷售收入總額除以銷售面積總額所得的金額。該價格反映了項目的實際銷售收益。,資金募集端：信托產品的股性特征——固定+浮動方案實例,信托資金的進入方式的股性要求受讓房地產項目公司股權或向房地產項目公司進行增資受讓房地產項目公司的特定資產收益權（股性或股債結合型的特定資產收益權）認購有限合伙的LP份額，通過LLP對房地產項目進行股性投資信托資金的退出方式的股性要求償還標的債權本息：因信用增級原因而加入信托

6、財產的債權所償還本息足以支付優(yōu)先級受益人的信托本金及信托收益的，信托計劃正常終止收購優(yōu)先級受益權：次級受益人（一般為融資方或其關聯方）承諾收購全部優(yōu)先級受益權信托貸款置換：在房地產開發(fā)項目滿足開發(fā)貸款要求后，將股權投資或特定資產收益權投資轉化成債務融資認購次級受益權：承諾認購方認購次級受益權并交付信托資金，該等資金用于支付優(yōu)先級受益權的本金及收益購買選擇權：在股性投資模式下，權利方（一般為融資方或其關聯方）享有的在一定期限內決定

7、購買信托公司持有的項目公司股權、信托公司持有有限合伙的LP份額或信托公司持有的特定資產收益權的權利處置信托財產（標的股權、標的債權、有限合伙份額）,信托資金運用方式的股性設計要求,,信托公司（受托機構）,實質融資方或其關聯方,優(yōu)先級委托人/受益人,項目公司,,①行使購買選擇權，以融資本金加收益/評估值收購標的物等,信托利益支付,次級委托人/受益人,收購價款,目標地塊,【100】%持有,無關聯第三方,②實質性處置信托財產，不

8、足部分由實質融資方差額補足,優(yōu)點：退出途徑清晰缺點：對實質融資方無強制約束力，依賴于實質融資方的信用,13,信托資金退出的最為普通的方式——購買選擇權,購買選擇權的標的物：標的股權有限合伙LP份額特定資產收益權其他權益性權利,什么是流動性不足？現金流短期流動性不足是指當期信托財產收益不足以支付當期應付的稅費、信托費用以及應付優(yōu)先級受益人的當期信托收益問題流動性不足產生的主要原因現金流回籠存在不確定性、滯后性房地產

9、項目開發(fā)建設相對較長，在房地產物業(yè)銷售前，可能出現現金流斷層的現象,14,非債性集合信托計劃存在的主要問題——流動性不足問題,擴大融資規(guī)模：信托計劃設立時，多募集一部分優(yōu)先級信托單位，作為流動性儲備資金留存于信托賬戶信托受益權的承諾認購：由融資方和/或次級受益人承諾在流動性不足時，認購特別類別相當于差額部分資金的信托受益權信托受益權的贖回與申購：在信托計劃出現凈贖回 的情況時，由流動性支持機構申購相當于贖回與申購差額的信托受益

10、權份額；當信托計劃出現凈申購的情況時，流動性支持機構可以賣出其持有的信托受益權 份額貸款型流動性支持：在流動性不足發(fā)生時，由流動性支持機構向信托計劃提供貸款解決流動性問題,15,流動性不足問題的解決方案——流動性支持安排,16,信托公司（受讓方）,,②特定資產收益權轉讓,房地產企業(yè)（轉讓方）,,①持有,含義：是指合法享有特定資產收益的權利權利實質：屬于一種權利性資產，權利內容和權利特征可由轉讓方和受讓方在合同中予以約定，具

11、有很強的可塑性,特定資產,,,,②轉讓價款支付,③特定資產收益支付,特定資產收益權的內涵和權利實質,債性的特定資產收益權含義：受讓方合法享有相當于某一固定金額的特定資產收益的權利，即無論特定資產實際產生的現金流多少，轉讓方均須向受讓方支付該固定特定資產收益權利實質：轉讓方出讓一種權利并擔保其所出讓的該種權利價值的實現，即轉讓方因對受讓方擔保其所出讓的權利價值而對受讓方承擔的一項款項支付義務，從而使轉讓方取得對受讓方請求支付該筆款項的

12、請求權債性特定資產收益權模式在目前房地產監(jiān)管政策下的適用房地產“四證”取得前融資中的適用限制：債務性信托計劃資金不得用于“四證”前的房地產項目融資，如果信托計劃資金購買了某項目公司持有的債性特定資產收益權，則將使得信托計劃落入債務性的范疇，進而將違反目前中國的房地產融資政策，具有合規(guī)性風險債性特定資產收益權模式的適用空間：在房地產“四證”取得前融資中限制適用，在房地產“四證”取得后或在其他行業(yè)領域中可以普遍適用；股性的特定資

13、產收益權含義：是指轉讓方向受讓方支付的特定資產收益最終與特定資產自身的真實收益掛鉤，特定資產不能產生現金流的風險最終由受讓方承擔權利實質：受讓方購買的特定資產收益權的行為，可理解為一種資產投資行為，其可獲得的投資收益具有不確定性,特定資產收益權的類型,,信托公司（受托機構）,昆明公司,機構投資者、銀行理財（委托人/受益人）,天津公司,商業(yè)銀行（資金保管機構）,,,②轉讓對價：30億元,①信托受益權,①認購資金,⑤信托利益支付

14、,①資金委托保管,④特定資產收益支付,100%持有,目標項目,持有,②特定資產收益權,擬上市地產公司,③增資30億元,,,標的股權轉讓（或有）,說明：特定資產包括（1）昆明公司持有的天津公司100%股權；（2）昆明公司持有的土地使用權；（3）昆明公司持有的另一公司的49%的股權；（4）天津公司持有的土地使用權,,（1）昆明公司持有的天津公司100%股權質押（2）天津公司持有的土地使用權抵押（3）昆明公司股東連帶責任保

15、證,,擔保措施,資金退出,資金進入,債性特定資產收益權結構性融資案例——某天津地產融資項目一期交易結構圖,,持有,管理、運用、處分,③特定資產收益權轉讓,⑦連帶責任保證,⑤減資28億元,⑦土地使用權抵押擔保,,④視四證齊全情況，發(fā)放信托貸款8億元,②轉讓標的股權,金融產品設計,項目開發(fā),監(jiān)督管理,,資金保管,聯合管理團隊,⑩信托利益分配,,賬戶監(jiān)管,昆明公司股東,超優(yōu)先級,優(yōu)先級,昆明公司（次級）,,,,,,信托公司,昆明公司,擬上市

16、地產公司,,,,,,工商銀行,信托受益人,,,,持有100%股權（標的股權）,,,,,,,,聯合管理,,,,,,,天津公司,昆明公司,信托公司（受托機構）,信托計劃,目標項目,②轉讓價款為28億元（與一期昆明公司的剩余債務抵銷）+32.9億份次級受益權,,,,①資金認購11.5億元（8億用于貸款，其余用于清退一期的投資者）,,一期投資者權利轉換,,標的股權轉讓部分對價32.9億份次級信托單位,,100%持有,,⑥ 28億元轉讓價款,,

17、,連帶責任,,資金退出,資金進入,⑧支付特定資產收益、償還貸款,債性特定資產收益權結構性融資案例——某天津地產融資項目二期交易結構圖,⑨股權和債權轉讓（或有）,,信托公司（受托機構/發(fā)行人）,聯合管理委員會,房地產企業(yè),優(yōu)先級委托人/受益人,項目公司,,,,④投資決策,①標的股權、標的債權（如有）,②優(yōu)先級受益權,②認購資金,⑥信托利益支付,次級委托人/受益人,①次級受益權,,【100】%持有（標的股權）,目標地塊,①【100】

18、%持有股權及債權,⑤收益支付,③增資,房地產企業(yè)（流動性支持提供者）,,承諾認購受益權、承諾收購信托財產收益權股權購買選擇權,20,股權投資結構性融資模式基本交易結構圖,股權投資結構性融資案例——北京某項目交易背景圖,,實際控制,,,資金退出,資金進入,股權投資結構性融資案例——北京某項目交易結構圖,,⑤償還14.2億元債權,※特定股權：指某房地產企業(yè)原持有的項目公司A和項目公司B100%股權的合稱債權資產：某房地產企

19、業(yè)對項目公司A享有的未償本金金額14.2億元的借款債權,信托計劃和有限合伙結合的融資工具,信托計劃和有限合伙的結合案例分析某房地產上市公司武漢項目交易云南昆明某項目交易某基金交易結構圖信托計劃和有限合伙結合模式的優(yōu)勢,信托計劃和有限合伙結合模式案例一——某房地產上市公司武漢某項目交易背景及交易核心點,該項目系某集團主導的房地產基金項目，主要實現以下目標：設立房地產基金的模式，為集團創(chuàng)造持續(xù)融資平臺達到項目并入集團資產負

20、債表的目的某集團通過股權購買選擇權+資產收購承諾的方式，避免對某集團將來可能出現的收購行為進行負債會計處理,某集團,GP（天津，WOFE）,C,A,B,100%,100%,50%,50%,100%,境外,境內,武漢項目公司,100%,目標項目,某集團,GP（天津，WOFE）,有限合伙基金,<=49%,項目公司,投資者,信托計劃（LP）,>=51%,武漢項目公司,100%,①募集資金,②設立合伙企業(yè),③增資,③增資,④股

21、權購買選擇權，行權并支付轉讓價款,④股權轉讓,資金退出,資金進入,⑦分配合伙收益,⑧分配信托利益,⑤如武漢項目公司不行使股權購買選擇權，某集團必須收購項目公司資產并支付收購價款（或有）,⑥分紅（或有）,⑦管理費+超額收益,信托計劃和有限合伙結合模式案例一——金地武漢某項目交易結構圖,C,A,B,100%,100%,50%,50%,100%,境外,境內,26,發(fā)起人,GP,有限合伙基金,【】%,項目公司,優(yōu)先級受益人,信托計劃,【】%,

22、【】%,①募集資金,③設立合伙企業(yè),資金退出,資金進入,⑦分配合伙收益,⑧分配信托利益,次級（發(fā)起人）,,LP,②設立公司,④設立項目公司或增資,⑤分紅,⑥收購特定資產收益權，獲得特定資產收益（或有）,⑦管理費+超額收益,LP,信托計劃和有限合伙結合模式案例二——云南昆明某項目交易背景以及交易結構圖,交易背景：該項目系土地一級開發(fā)基金項目，涉及到政府融資平臺、信托融資平臺及房地產行業(yè)多個監(jiān)管重點交易目的：在目前的監(jiān)管背景下為土地一級

23、開發(fā)提供資金支持,其他有限合伙人（原物業(yè)持有人）,物業(yè)管理公司,,SPC(普通合伙人),,,,,,信托計劃（受托人、有限合伙人）,投資人（委托人、受益人）,有限合伙基金,管理公司（普通合伙人/執(zhí)行合伙人）,發(fā)起人（有限合伙人）,,,100%,1%,0.1%,100%,③設立信托計劃,89.4%,2.9%,6.6%,100%,,①設立管理公司,②設立有限合伙,④設立SPC,⑤入伙,⑤入伙,②設立有限合伙,⑤入伙,⑥委托管理,資金退出,

24、資金進入,,,收益,分配合伙收益,分配信托利益,信托計劃和有限合伙結合模式案例三——某基金交易結構圖,,信托計劃和有限合伙結合模式的優(yōu)勢,可以突破有限合伙合伙人不得超過50人的限制對于發(fā)起人而言：可以通過控制GP實際完全控制項目公司對于信托公司而言：可以爭取控制GP來控制項目公司；或通過保持對項目公司監(jiān)督權、知情權以及對重大事項的否決權來制衡融資方,29,REITs基本制度介紹,REITs 主要交易框架,中國REITs試點情況

25、回顧與展望,中國REITs Code試圖解決的主要問題,一,主 要 內 容,房地產投資信托（REITs）在中國試點的主要法律問題分析,,,,交易結構圖,時間軸,賬戶設置,,,,組織結構,管理模式,稅收制度,,,信托登記制度,,REITs的概念REITs是英文Real Estate Investment Trusts的簡寫，中文譯為房地產投資信托基金REITs是指通過公司、信托或其他組織形式募集資金并投資于具有穩(wěn)定收入的房地產，

26、由專業(yè)的機構進行管理，并將大部分收益分配給投資者的一種金融工具流動性差的房地產份額化，成為有流動性的股票、信托受益憑證REITs實質上是房地產的證券化，強調的是資產屬性，而不是企業(yè)屬性,30,REITs的概念介紹,,投資者,基金管理人（受托機構/發(fā)行人）,資產服務人,托管銀行（資金托管機構）,房地產投資信托,,,項目公司A,房地產A,項目公司B,房地產B,,資產管理合同,托管銀行（資金托管機構）,,資產管理,基金管理,資金

27、保管,持有,持有,持有REIT份額,交易所REITs的基本交易結構圖,32,信托公司（受托機構）,資產服務人,主承銷商,委托人/回購人,受益券持有人（優(yōu)先級受益人）,承銷團,中債登（登記結算機構/支付代理機構）,商業(yè)銀行（資金保管機構）,,承租人,,,,,*主承銷協議,*租賃合同,資產管理合同,信托合同,募集資金,受益券,認購資金,收益支付,收益支付,承銷團協議,租金轉付,資金保管合同,,次級受益人（委托人）,,租金支付,

28、募集資金,,支付代理協議,受益券（受托機構代表優(yōu)先級受益人）,,受益券回購,收購價款,銀行間債券市場REITs的基本交易結構圖,3個工作日,,,總租租金收款期間,,,,總租租金支付日（每年7月1日）,2個工作日,5個工作日,,,,,結息日/支付日（每年【】月【】日；如果該日不是工作日，則支付日為其后的第一個工作日）,,,,1個工作日,,,,,,,1個工作日,,流動性支持啟動申請日（受托人12點之前向銀行提出申請；

29、銀行17點之前向受托人書面反饋）,,,流動性支持啟用日,受托人請求履行保證責任日,,保證人付款日,受托人報告日,,,,信托付款日（向中介機構和中債登物理劃款）,2個工作日,,,,信托分配日（分配指令和劃款指令都在當天完成）,2個工作日,2個工作日,1個工作日,,,,資金保管機構通知日（資金保管機構12點之前通知受托人）,,,總租租金支付日（每年7月1日）,,,資金保管機構報告日,1個工作日,,,,當期信托分配核

30、算日,,,計息期間,,,,,,,,結息日/支付日（每年【】月【】日；如果該日不是工作日，則支付日為其后的第一個工作日）,,,33,時間軸（1）——信托存續(xù)期間的時間軸,,,,5個工作日,,,優(yōu)先級受益券預計到期日,,收購款支付日,,受托人請求履行保證責任日,,,,,,1個工作日,,受益券收購通知日（收購觸發(fā)事件前第22個工作日）,,,,保證人付款日,5個工作日,,,,,,計息期間,,,,核算日,,,,1個工作日,3個

31、工作日,,,,受托人報告日,,,,信托付款日（向中介機構和中債登物理劃款）,2個工作日,,,,信托分配日（分配指令和劃款指令都在當天完成）,2個工作日,2個工作日,,,資金保管機構報告日,1個工作日,,,,,最后一期信托利益及本金劃付日,1個工作日,注：如發(fā)生信托財產處置，則不適用于該圖。,結息日/支付日（【】年【】月【】日；如果該日不是工作日，則支付日為其后的第一個工作日）,34,時間軸（2）——優(yōu)先級受益券

32、于預計到期日終止的時間軸,,,,,3個工作日,收購觸發(fā)事件,,,,,,,信托利益及本金劃付日,收購款支付日,受托人請求履行保證責任日,,,,,,1個工作日,,,,,保證人付款日,5個工作日,核算日,,,,1個工作日,,,,受托人報告日,,,,信托付款日（向中介機構和中債登物理劃款）,2個工作日,,,,信托分配日（分配指令和劃款指令都在當天完成）,2個工作日,2個工作日,,,資金保管機構報告日,1個工作日,,,,

33、計息期間,,,,結息日（每年【】月【】日）,,注：如發(fā)生信托財產處置，則不適用于該圖。,2個工作日,,結息日,1個工作日,,35,時間軸（3）——優(yōu)先級受益券提前終止的時間軸,信托賬戶,信托收款賬戶,信托分配（費用和開支）賬戶,信托（稅收）專用賬戶,信托付款賬戶,信托分配（證券）賬戶,36,賬戶設置,信托賬戶的定義：指由受托人在資金保管機構開立的獨立人民幣賬戶。該賬戶用于歸集、存放貨幣形態(tài)的信托財產、向受益人支付相應的信托利益

34、及支付其他相關費用的銀行保管賬戶信托賬戶項下可以根據實際需要再設置不同的賬目，對信托不同來源和用途的資金進行相應記賬,中國REITs試點情況回顧與展望,,38,中國REITs Code試圖解決的主要問題,房地產投資信托（REITs）在中國試點的主要法律問題分析,REITs組織結構比較,39,REITs的組織結構,管理模式比較,40,REITs的管理模式,中國REITs管理模式的建議中國REITs Code中不宜強制要求受托人聘請

35、外部管理人，而宜由受托人根據其自身的管理能力、項目情況自行決定是否聘請外部管理人，外部管理人的職責是否進一步拆分由多人分擔等，并承擔相應的責任。同時，如果受托人決定聘請外部管理人的，應當在基金文件中進行事先約定,我國目前稅收體制下REITs可能涉及的稅收信托所有權發(fā)生轉移情形下可能涉及的稅收對我們國目前稅收體制下可能涉及的稅收制度的評述完善我國REITs稅收制度的建議,41,REITs的稅收制度,我國目前稅收體制下REITs可能涉

36、及的稅收我國目前尚沒有專門針對REITs的稅法規(guī)定，因而其稅收繳納應當遵循一般的稅收法律制度由于我國信托法并未明確委托人將信托財產交由受托人是否發(fā)生信托財產所有權的轉移，因而存在信托財產所有轉移和信托財產所有權不轉移兩種情況的稅制我們傾向于認為，設立信托需要轉移信托財產，因此，在此基礎上討論有關REITs稅制問題,42,我國目前稅收體制下可能涉及的稅收,土地增值稅法律依據《中華人民共和國土地增值稅暫行條例》第2條：轉讓

37、國有土地使用權、地上的建筑物及其附著物（以下簡稱轉讓房地產）并取得收入的單位和個人，為土地增值稅的納稅義務人（以下簡稱納稅人），應當依照本條例繳納土地增值稅。 《中華人民共和國土地增值稅暫行條例》第7條：土地增值稅實行四級超率累進稅率：增值額未超過扣除項目金額50％的部分，稅率為30％。增值額超過扣除項目金額50％、未超過扣除項目金額100％的部分，稅率為40％。增值額超過扣除項目金額100％、未超過扣除項目金額200％的部分，稅率為

38、50％。增值額超過扣除項目金額200％的部分，稅率為60％。REITs的委托人在信托設立時以及受托人在信托財產回購時均應繳納土地增值稅在REITs存續(xù)期間，若受托人為信托目的與第三人訂立房屋買賣合同時為出賣人的，也應當按上述繳納土地增值稅,43,信托財產所有權轉移情形下可能涉及的稅收（1）,企業(yè)所得稅法律依據《企業(yè)所得稅法》第2條：居民企業(yè)，是指依法在中國境內成立，或者依照外國(地區(qū))法律成立但實際管理機構在中國境內的企業(yè)。

39、，非居民企業(yè)，是指依照外國（地區(qū)）法律成立且實際管理機構不在中國境內，但在中國境內設立機構、場所的，或者在中國境內未設立機構、場所，但有來源于中國境內所得的企業(yè)。《企業(yè)所得稅法》第3條：居民企業(yè)應當就其來源于中國境內、境外的所得繳納企業(yè)所得稅。非居民企業(yè)在中國境內設立機構、場所的，應當就其所設機構、場所取得的來源于中國境內的所得，以及發(fā)生在中國境外但與其所設機構、場所有實際聯系的所得，繳納企業(yè)所得稅。非居民企業(yè)在中國境內未設立機構、場

40、所的，或者雖設立機構、場所但取得的所得與其所設機構、場所沒有實際聯系的，應當就其來源于中國境內的所得繳納企業(yè)所得稅。《企業(yè)所得稅法》第4條：企業(yè)所得稅的稅率為25%。非居民企業(yè)取得本法第三條第三款規(guī)定的所得，適用稅率為20%?！镀髽I(yè)所得稅法》第6條：企業(yè)以貨幣形式和非貨幣形式從各種來源取得的收入，為收入總額。包括 （一）銷售貨物收入； （二）提供勞務收入；（三）轉讓財產收入；（四）股息、紅利等權益性投資收益；（五）利息收入；（六）租

41、金收入；（七）特許權使用費收入；（八）接受捐贈收入；（九）其他收入。REITs設立時，委托人將信托財產轉移給受托人發(fā)行REITs憑證的收入將被視為《企業(yè)所得稅法》第6條的“轉讓財產收入”，應繳納企業(yè)所得稅受托人在信托結束時將信托財產返還給委托人也將被視為《企業(yè)所得稅法》第6條的“轉讓財產收入”，應繳納企業(yè)所得稅機構投資者接受信托財產收益的分紅將被視為《企業(yè)所得稅法》第6條的“股息、紅利等權益性投資收益”，應繳納企業(yè)所得稅,44,信

42、托財產所有權轉移情形下可能涉及的稅收（2）,營業(yè)稅法律依據《中華人民共和國營業(yè)稅暫行條例》第1條：在中華人民共和國境內提供本條例規(guī)定的勞務、轉讓無形資產或者銷售不動產的單位和個人，為營業(yè)稅的納稅人，應當依照本條例繳納營業(yè)稅?！吨腥A人民共和國營業(yè)稅暫行條例》第5條：納稅人的營業(yè)額為納稅人提供應稅勞務、轉讓無形資產或者銷售不動產收取的全部價款和價外費用。但是，下列情形除外…《中華人民共和國營業(yè)稅暫行條例》所附的“營業(yè)稅稅目稅率表”中

43、規(guī)定“金融保險業(yè)”的營業(yè)稅稅率為5%?！吨腥A人民共和國營業(yè)稅暫行條例實施細則》第27條：銀行、財務公司、信托投資公司、信用社、外國企業(yè)常駐代表機構的納稅期限為1個季度。REITs的委托人須按上述規(guī)定，在將信托財產轉移給受托人時繳納相關營業(yè)稅當委托人將信托財產在相關信托終止時予以回購之時，受托人應當按上述規(guī)定繳納營業(yè)稅在REITs存續(xù)期間，受托人為信托目的進行的與委托人之外的第三人的房地產買賣活動也應當由相應的出賣方繳納營業(yè)稅,4

44、5,信托財產所有權轉移情形下可能涉及的稅收（3）,契稅法律依據《中華人民共和國契稅暫行條例》第1條：在中華人民共和國境內轉移土地、房屋權屬，承受的單位和個人為契稅的納稅人，應當依照本條例的規(guī)定繳納契稅?！吨腥A人民共和國契稅暫行條例》第3條：契稅稅率為3-5%?！吨腥A人民共和國契稅暫行條例》第4條：契稅的計稅依據：（一）國有土地使用權出讓、土地使用權出售、房屋買賣，為成交價格… 在信托型REITs設立時，受托人須按上述規(guī)定繳

45、納相關的契稅，回購時，委托人須按上述規(guī)定繳納相關的契稅,46,信托財產所有權轉移情形下可能涉及的稅收（4）,印花稅法律依據《中和人民共和國印花稅暫行條例》第2條：下列憑證為應納稅憑證：1.購銷、加工承攬、建設工程承包、財產租賃、貨物運輸、倉儲保管、借款、財產保險、技術合同或者具有合同性質的憑證；2.產權轉移書據；3.營業(yè)帳簿；4.權利、許可證照；5.經財政部確定征稅的其他憑證。委托人、受托人或其他各方在REITs設立、運營及

46、回購期間所書立和領受的各種合同、產權轉移書據、權利許可證照等憑證的，應當各自繳納印花稅,47,信托財產所有權轉移情形下可能涉及的稅收（5）,房產稅法律依據：《中華人民共和國房產稅暫行條例》第2條：房產稅由產權所有人繳納。產權屬于全民所有的，由經營管理的單位繳納。產權出典的，由承典人繳納。產權所有人、承典人不在房產所在地的，或者產權未確定及租典糾紛未解決的，由房產代管人或者使用人繳納。前款列舉的產權所有人、經營管理單位、承典人、房產

47、代管人或者使用人，統稱為納稅義務人(以下簡稱納稅人)。 《中華人民共和國房產稅暫行條例》第3條：房產稅依照房產原值一次減除10％至30％后的余值計算繳納。具體減除幅度，由省、自治區(qū)、直轄市人民政府規(guī)定。沒有房產原值作為依據的，由房產所在地稅務機關參考同類房產核定。房產出租的，以房產租金收入為房產稅的計稅依據。 《中華人民共和國房產稅暫行條例》第4條：房產稅的稅率，依照房產余值計算繳納的，稅率為1.2％；依照房產租金收入計算繳納的，稅

48、率為12％。在REITs存續(xù)期間，受托人應當按照上述規(guī)定繳納相關房產稅,48,信托財產所有權轉移情形下可能涉及的稅收（6）,所有權轉移稅收制度的適用：雖然在我國對于REITs中信托財產的所有權是否發(fā)生轉移存有兩種不同的觀點，但是若嚴格依照信托的本旨，所有權發(fā)生轉移的觀點將得到更有力的支持如果所有權轉移稅收制度適用，則將導致雙重征稅問題：這樣會造成在REITs設立時，委托人將資產委托給受托人將被視為房地產的買賣行為，因而需要繳納土

49、地增值稅、營業(yè)稅、印花稅、契稅等；而在受托人將房地產轉回給委托人時，又將被視為一次房地產的買賣，從而得再一次繳納土地增值稅、營業(yè)稅、印花稅、契稅等稅收雙重征稅的弊端：由于銀行間債券市場固定收益類REITs的定位為“融資型”，雙重納稅將使得房地產企業(yè)通過REITs產品實現融資的稅收成本過高，而導致該產品的廣泛推行造成了較大的影響,49,我國現行REITs的稅收制度的評述,稅收法定原則稅收法定：指一切稅收以及與其有關的活動都必須有法律

50、明確規(guī)定，沒有法律明確規(guī)定的，人們不負有納稅義務，任何機關和個人也都無權向其征稅。對該原則的強調對于我國當前的REITs稅收問題的解決至關重要，只有當我國相關的稅收法律法規(guī)對REITs發(fā)展各個階段中各主體所應繳納的稅收予以明確規(guī)定，才能使REITs的稅收征管具有可預期性避免重復征稅原則重復征稅將抵消REITs較高收益率的優(yōu)勢，從而極大地限制REITs的發(fā)展空間。從信托的本質來看，信托只是受益人實現一定經濟目的的管道，受益人作為信

51、托利益的享有者，通過該管道所負擔的納稅，應當不因受托人的介入而加重在REITs的信托設立環(huán)節(jié)和回購環(huán)節(jié)，雖然發(fā)生了信托財產所有權的轉移，但是這種轉移與一般的財產買賣、贈與所導致的轉移不同，其導管的工具性特征極其明顯。若對此進行重復征稅，既有違信托之本質，也有損經濟運行之效率,50,完善我國REITs稅收制度的建議（1）,實際受益人負擔原則REITs所具有的一個重大特征即在于它所得之絕大部分收益都要以分紅的形式發(fā)放給投資者。這個特征

52、使得REITs與一般的公司相區(qū)別，也是實際受益人負擔原則的基礎。即將REITs中的受益人作為征收所得稅的納稅人扶植保護公益信托原則我國《信托法》第16條規(guī)定：國家鼓勵發(fā)展公益信托?？v觀我國以及其他各國信托發(fā)展實踐可以看出，稅收優(yōu)惠是實現國家鼓勵發(fā)展公益信托態(tài)度的重要手段。因而我國在REITs的發(fā)展中，對于那些具有公益性質的REITs，如廉租房建設的REITs時，應當給予特定的稅收優(yōu)惠政策,51,完善我國REITs稅收制度的建

53、議（2）,不動產信托登記對REITs的影響不動產信托登記中存在的主要法律問題,52,REITs的信托登記問題,法律依據《物權法》第九條：不動產物權的設立、變更、轉讓和消滅，經依法登記，發(fā)生效力；未經登記，不發(fā)生效力，但法律另有規(guī)定的除外?！缎磐蟹ā返谑畻l：設立信托，對于信托財產，有關法律、行政法規(guī)規(guī)定應當辦理登記手續(xù)的，應當依法辦理信托登記。未依照前款規(guī)定辦理信托登記的，應當補辦登記手續(xù)；不補辦的，該信托不產生效力。不動產信

54、托登記的重要性：REITs作為一種以不動產物權設立信托的金融產品，應當依法就設立信托的或被收購的房地產辦理信托財產的信托登記，未辦理的應當補辦，否則將存在導致REITs信托無效的法律風險我國信托登記制度缺失：我國《信托法》并未就信托登記的主管部門或受理機構，及這些部門或機構如何辦理信托登記作出明確規(guī)定。不動產物權登記的相關法律規(guī)定，也未對不動產信托登記作出明確規(guī)定。盡管上海信托登記中心在建立統一的信托登記平臺上做了有益嘗試，但由于信

55、托登記制度沒有相應的法律法規(guī)的依據以及該中心區(qū)域性、事業(yè)性登記的局限，信托登記制度缺失問題仍未解決,53,不動產信托登記對REITs的影響,信托財產的轉移問題與不動產信托登記《信托法》第二條：本法所稱的信托，是指委托人基于對受托人的信任，將其財產權委托給受托人，由受托人按委托人的意愿以自己的名義，為受益人的利益或者特定目的，進行管理或者處分的行為。該條被認為是認定中國法律項下信托財產歸屬的主要依據，但由于該條對信托財產的所有權歸

56、屬沒有明確規(guī)定，在認定信托財產所有權歸屬時存在較大爭議，主要存在“委托人所有”和“受托人所有”的兩種觀點由于《信托法》用語的含混與邏輯的混亂，在中國信托財產的歸屬問題上存在一定爭議。信托登記制度上也產生了難題，房屋設立信托后，房屋的所有權人是原始權益人還是受托人？在《信托法》沒有明確規(guī)定的前提下建住部在草擬《信托登記暫行辦法》亦做了模糊處理，擬將房屋原始權益人的所有權證繳回，并向受托人發(fā)放信托登記證明，以對房屋設立信托進行公示,54

57、,不動產信托登記中的主要法律問題（1）,“合二為一”的登記模式“合二為一”：指不動產的物權登記和信托登記程序的合二為一，當事人無需就作為信托財產的不動產物權分別進行物權登記程序和信托登記程序從建住部的《信托登記暫行辦法》來看，目前也是采取這種做法信托登記的類型信托法規(guī)定的登記類型：《信托法》第十條：設立信托，對于信托財產，有關法律、行政法規(guī)規(guī)定應當辦理登記手續(xù)的，應當依法辦理信托登記。未依照前款規(guī)定辦理信托登記的，應當補辦登記

58、手續(xù)；不補辦的，該信托不產生效力。我們的建議：該條在字面解釋上僅規(guī)定了設立信托時對信托財產的登記，即信托財產的初始信托登記。但信托法律關系的信托要素除信托財產外還包括信托當事人、信托目的等，并且在信托存續(xù)過程當中這些信托要素還存在變動可能，如信托財產具體形態(tài)的變化、受托人的更換及其他信托要素的變更等信托登記類型：結合有關國家和地區(qū)的信托登記制度以及我國《物權法》第九條關于不動產登記的內容，不動產信托登記制度主要應包括不動產信托設立登

59、記、不動產取得信托登記、不動產信托變更登記、不動產信托注銷登記,55,不動產信托登記制度中的主要法律問題（2）,,主 要 內 容,,有限合伙型私募基金介紹及操作實務,,私募基金的監(jiān)管,3,,私募基金設立要點,私募基金概述,有限合伙型房地產私募基金,案例及說明,,,實際講解要點,,地產基金的參與方-利益機制是核心,3,,基金的結構,地產基金的監(jiān)管環(huán)境,基金的四大要素,外商投資人民幣基金,一、私募股權投資基金概要,58,中國當前沒有規(guī)范私募

60、股權投資基金（“私募基金”）設立的法律，對私募基金亦沒有法律層面定義，根據其文義及地方規(guī)則相關規(guī)定，我們理解其構成要件如下：,,“私募”,,“股權投資”,,“基金”,以非公開方式、向特定對象募集資金，不得公開募集及一般不得向超過二百人募集，否則可能構成非法集資或者擅自發(fā)行股票。,一般以投資于非上市公司股權為主，個別地方性規(guī)則亦允許基金認購上市公司非公開發(fā)行股票；股權投資應承擔投資風險，基金承諾保底收益可能被認定為非法集資。,資金的聚合，

61、合伙人出資以現金出資為主。,一、私募基金概述（1）,私募基金發(fā)展的商業(yè)動力：管理人與資金提供方稟賦差異和因此導致的分工，以及相應形成的靈活之利益分配機制（收益分成機制）。,一、私募股權投資基金概要,59,盡管中國當前沒有規(guī)范 私募基金的法律，但對照上述“私募基金”的三個要件，業(yè)界實務操作中已有私募基金的實踐，主要形式為：,,,《外商投資創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)管理規(guī)定》等；《創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)管理暫行辦法》等,,,,,《信托公司集合資金信托管理辦法》等

62、,,,區(qū)別于前三種模式的市場操作，沒有統一對應規(guī)則規(guī)范,國務院及國家發(fā)改委特別許可設立,創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)型基金,產業(yè)基金,信托計劃型基金,股權投資企業(yè)型基金,一、私募基金概述（2）-中國的操作實踐,一、私募股權投資基金概要,60,盡管中國當前沒有規(guī)范私募基金設立的法律，但實務中存在對私募基金設立及運營的監(jiān)管，主要為“法律載體”的監(jiān)管、“邊界”監(jiān)管、行業(yè)監(jiān)管和地方監(jiān)管：“法律載體”監(jiān)管指私募基金采用何種法律載體應符合與該法律載體相關的法律規(guī)

63、定，如有限合伙型私募基金應符合合伙企業(yè)設立及運行法律規(guī)定，創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)設立應符合創(chuàng)投企業(yè)及國家發(fā)改委相關監(jiān)管規(guī)定?！斑吔纭北O(jiān)管即私募基金設立及運營過程中應遵守國家其他法律規(guī)定，不得從事非法集資、擅自發(fā)行公司股票等非法行為，即不得逾越法律規(guī)定的“邊界”。行業(yè)監(jiān)管主要包括中國證券監(jiān)督管理委員會、中國銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會 和中國保險業(yè)監(jiān)督管理委員會對其監(jiān)管下特定金融企業(yè)從事私募基金活動的監(jiān)管。地方監(jiān)管主要指北京、天津、上海、深圳為

64、代表的地方政府為鼓勵和吸引私募基金而制定一系列地方性規(guī)則相關的監(jiān)管。,二、私募基金的監(jiān)管（1）,一、私募股權投資基金概要,61,私募基金寄存于特定法律載體，當前中國私募基金常用法律載體及其法律依據如下：,二、私募基金的監(jiān)管（2）-法律載體監(jiān)管,一、私募股權投資基金概要,62,,,擅自發(fā)行公司股票,集資詐騙,非法集資,洗錢,擅自發(fā)行公司債券,……,,,,,,,,私募基金設立及運行,二、私募基金的監(jiān)管（3）-“邊界”監(jiān)管,一、私募股權投資基

65、金概要,63,根據《中華人民共和國保險法》第一百零六條，除投資于銀行存款、買賣債券、股票、證券投資基金份額等有價證券及投資不動產外，其他資金運用形式需由國務院明確規(guī)定。該條同時規(guī)定：“保險公司資金運用的具體管理辦法，由國務院保險監(jiān)督管理機構依照前兩款的規(guī)定制定?！北ｋU公司投資私募基金的個案實踐?！侗ｋU資金運用管理暫行辦法》（2010年8月31日施行）第十二條規(guī)定以保險資金投資股權應為“境內依法設立和注冊登記，且未在證券交易所公開

66、上市的股份有限公司和有限責任公司的股權” 《暫行辦法》第十六條規(guī)定：“投資于未上市企業(yè)股權的賬面余額，不高于本公司上季末總資產的5％；投資于未上市企業(yè)股權相關金融產品的賬面余額，不高于本公司上季末總資產的4％，兩項合計不高于本公司上季末總資產的5％”。,二、私募基金的監(jiān)管（4）-行業(yè)監(jiān)管-保險公司為例[1],一、私募股權投資基金概要,64,二、私募基金的監(jiān)管（4）-行業(yè)監(jiān)管-保險公司為例[2],《保險資金投資不動產暫行辦法》（2010年

67、7月31日發(fā)布及實施）的相關規(guī)定：管理機構資質的實質性條件：具有業(yè)務資質；公司治理完善、信譽良好、業(yè)績穩(wěn)定；健全及執(zhí)行有效的內部制度；注冊資本不低于1億元；管理資產余額不低于50億元，具有豐富不動產投資管理經驗；專業(yè)人員不少于十五名；接受質詢及進行報告；最近三年未發(fā)現重大違法違規(guī)行為。所投資不動產的實質性條件： 已經取得國有土地使用權證和建設用地規(guī)劃許可證的項目；已經取得國有土地使用權證、建設用地規(guī)劃許可證、建設工程規(guī)劃許可證、施

68、工許可證的在建項目；取得國有土地使用權證、建設用地規(guī)劃許可證、建設工程規(guī)劃許可證、施工許可證及預售許可證或者銷售許可證的可轉讓項目；取得產權證或者他項權證的項目；符合條件的政府土地儲備項目。保險資金投資的不動產，應當產權清晰，無權屬爭議，相應權證齊全合法有效；地處直轄市、省會城市或者計劃單列市等具有明顯區(qū)位優(yōu)勢的城市；管理權屬相對集中，能夠滿足保險資產配置和風險控制要求。,一、私募股權投資基金概要,65,各地為吸引私募基金和建設地域性