貨幣銀行學課件（上海交通大學胡海鷗）課件

1、1,金融理論與貨幣政策 主講教師： 胡海鷗 教授、博導,2,選用教材名稱：胡海鷗、馬燁華主編《貨幣理論與貨幣政策》上海人民出版社2004,3,參考書目：貨幣、銀行與金融市場MONEY, BANKING, AND FIANCIAL MARKETS〖美〗Lloyd B.Thomas著 東北財經大學出版社 McGraw-Gill出版公司《貨幣金融學》【美】米什金著中國人民大學出版社1998,

2、1 《現代貨幣銀行學》饒余慶著中國社會科學出版社1983,10,4,金融理論構成(不討論保險）,公司金融,金融市場,貨幣銀行理論與政策,,,,,5,教學方法：講課和討論，結合中國改革實際作比較分析。教學目的：幫助學生了解金融市場的制度與運作，以及貨幣政策影響經濟運行的方式和途徑，理解金融變量和貨幣政策的變化對金融市場和經濟主體的影響，我國目前有關變量所處的狀態(tài)，并使學生大體了解我國金融改革的步驟和方向。,8,經濟學討論的最重要的經濟

3、現象是均衡，微觀均衡是利潤最大化，宏觀均衡是總供給等與總需求。,9,問題： 為什么實際經濟運行總是背離均衡點，但是，它卻有不斷向均衡點靠攏的趨勢？,10,均衡就是潛在的利益最大化的位置，非均衡就是背離這個位置，就是不符合利益最大化的要求，人們會努力實現利益最大化，所以背離這個位置就要向這個位置回歸。貨幣政策操作和宏觀調控就是要利用這個規(guī)律和趨勢實現央行的預期目標，因為就是增加經濟變量，使得人們追求自己利益最大化的結果符合央行的要求。

4、,11,教學安排第一講 貨幣銀行與金融市場概述 第二講 利率決定與利率結構 課堂討論 第三講 貨幣需求理論 第四講 貨幣供給理論 第五講 一般均衡理論與實際余額效應 第六講 金融深化與金融創(chuàng)新理論 第七講 理性預期的貨幣理論第八講 貨幣供給的外生性與內生性,12,第九講 開放經濟中的貨幣分析 課堂討論第十講 貨幣政策中介目標

5、 與傳導機制第十一講 三大貨幣政策工具 的發(fā)展演變第十二講 金融危機的形成、 傳導與防范第十三講 現在西方貨幣政策操作思路,13,第一講 主要內容貨幣、銀行與金融市場概述；貨幣：性質、功能與演變；金融市場和工具,14,一、貨幣、金融機構、金融市場和貨幣政策之間的關系。,15,問題1、 這四者

6、之間的關系如何，對國民經濟運行有何影響？,16,1、貨幣是金融運行的基礎和核心，是金融市場炒作的最基本和最重要的變量，也是貨幣政策的實施依據和前提。2、金融機構主要有商業(yè)銀行、各種金融機構和中央銀行，貨幣政策的目的在于改變商業(yè)銀行和其他金融機構的行為，進而影響總需求和國民經濟。3、金融市場是金融機構存在和運作的環(huán)境，利率、匯率和貨幣量是金融市場的基本變量，金融機構的行為和貨幣政策都作用和改變這些變量。,17,4、貨幣政策體現中央銀行

7、的政策意圖，通過政策工具影響金融機構的行為，進而影響總需求。,18,二、貨幣的性質問題2、 貨幣產生的原因？,19,1、貨幣的產生于克服物物交換的困難和降低交易成本?！拔镂锝粨Q”有四個困難： 1）欲望雙重一致的偶然。2）商品的比價延伸至3）難以實現“交叉兌換比率” 的一致，A/B·B/C往往不等于A/C。4）交換同步實現，沒有價值儲藏，無法,20,進行過去的商品與將來的商品的交換，更無法進行將

8、來的投資與消費。2、“物物交換” 的成本較高：1）尋找可能的交易對象時所產生的“尋求成本”。2）將資源（如人力）用于迂回交易的“機會成本”。3）實際進行交換時的“直接成本”，如雇人搬運等。3、貨幣的產生有利于,21,1）簡化交換方式，降低交易成本、拓展商品交換的空間。 2）提高經濟效率，挖掘生產潛力。3）為經濟結構的演變與經濟范圍的拓展奠定了基礎，金融中介、法律機構等服務行業(yè)，金融創(chuàng)新和金融深化等應運而生。4）促成商品跨

9、時間的交換，使得貨幣成為連接現在和將來的紐帶。,22,三、貨幣的一般定義1、大多數經濟學家的觀點：根據貨幣功能認為，貨幣是在商品和勞務的支付中或債務的償還中被普遍接受的一系列東西，而不是某一樣東西。貨幣是連接現在和將來的紐帶。人們之所以需要貨幣，就是因為人們需要它。2、弗里德曼的貨幣定義：弗里德曼用實用主義的方法探討貨幣的定義，確定貨,23,幣應該包括公眾所持有的通貨和商業(yè)銀行的全部存款，并在理論上將貨幣定義為：購買力的暫棲所。2

10、、拉德克利夫報告中的貨幣定義：1959年以拉德克利夫勛爵為首的“貨幣體系運行研究委員會”提呈 “拉德克利夫報告”。該報告認為，貨幣實際上就是流動性，貨幣的范圍，不僅包括傳統(tǒng)意義上的貨幣供給，而且包括銀行和非銀行的金融機構所創(chuàng)造的所有短期流動資產。,24,3、九十年代后期的觀點：美國人認為，電腦當道致使貨幣死了。貨幣定義的撲朔迷離，對貨幣理論和實際經濟運行產生非常深刻的影響。,25,四、貨幣的功能 1、交易媒介：滿足“需求的雙重巧合”，

11、省去物物交換所耗費的時間和財力，提高了經濟效率，所有的需求只要通過兩次交換都能得以實現。 貨幣必須具有這樣一些特征：1）必須標準化，便于確認價值；2）必須被廣泛接受；3）必須便于分割，“找零”；,26,4）必須易于攜帶；5）不易變質。如同工具和語言一樣，貨幣也是人類的創(chuàng)造物。2、計算單位：貨幣作為計算單位大大減少了商品的比價，提供市場信息，表明潛在的貿易機會。3、價值貯藏：貨幣是購買力超越時間的貯藏，它錯開了收入和

12、支出時間。其它資產也有這種功能，但是，它們轉換成貨幣，不象貨幣那樣不會遭受,27,損失。貨幣最具有流動性，其儲藏價值隨物價水平而變化。,28,問題3、 其他學者的貨幣功能與馬克思的說法有什么不同？,29,問題4、 其他學者的貨幣定義與馬克思的貨幣定義有什么差別？,30,五、與馬克思觀點的不同 馬克思的理論以貨幣的內在價值為基礎。其它觀點都則以貨幣數量決定的邊際效用為基礎。,31,問題5、 現代經濟金融的發(fā)展對以價值為基

13、礎的貨幣定義構成什么挑戰(zhàn)？,32,政治經濟學的貨幣定義面對日益嚴峻的挑戰(zhàn)，許多經濟學家認為：1、價值不是人類無差別勞動的凝結，而是能否獲得更大回報的能力；2、不是勞動決定價值，而是價值決定勞動。3、交換的條件并非非價值不可，效用也能實現不同使用價值的比較；4、交換的動機不在乎自己的付出與別人付出的對等，而在于將來賣出能否賺得,33,更多；5、等價交換要求信息對稱，實際上卻根本無法做到；6、交換的結果不僅實現商品的價值，而且提

14、升商品的價值（此價值非彼價值，指將來的回報，而不是過去勞動的付出）。7、交換的依據—貨幣與黃金或其他有價值的商品無關，而與完全沒有價值國債聯(lián)系在一起；8、交換的要求不僅在過去的勞動之間，更要連接現在和將來的勞動，而黃金與,34,商品的交換只發(fā)生在過去的勞動之間；9、世界貨幣是貨幣四個手段在國際間的延伸，而不是并列的第五個手段。,35,2、貨幣是信用的載體：在最基本的商品交換中已經包含著信用交易的成份，隨著社會信用水平的提高，信用越

15、來越與它的實物形態(tài)相脫離，而表現為抽象的符號形式。 貨幣作為信用的載體，而不是信用的本身，決定了治理通貨膨脹的對策在于恢復和穩(wěn)定政府的信用。 因為政府的信用是個變量，只要貨幣供給增加與政府信用的提高同步，就不,36,會發(fā)生通脹,貨幣對個人和社會都是財富。3、人們所以需要貨幣就是因為人們需要它：這不是同義反復，也不是循環(huán)論證，因為個體需求是整體需求的前提，整體需求是個體需求的條件。在這個意義上，原因和結果混合在一起。這也是我國改

16、革的困難，因為許多改革的目標也成了改革的條件。,37,六、貨幣制度的演變1、貨幣制度：是國家以法律形式規(guī)定的貨幣流通的組織形式，它隨社會經濟制度的形成而逐步建立，并隨商品經濟的發(fā)展而相應演變。 貨幣制度的基本內容包括：貨幣金屬與貨幣單位；通貨的鑄造、發(fā)行與流通程序；金準備制度等。,38,黃金或白銀之類的貴金屬作為貨幣材料，是人類交換的自然和首要的選擇，而確定貨幣材料是建立貨幣制度的基礎。 歷史上，大多數國家都先以白銀為貨幣金屬

17、，隨著黃金的開采，才過渡到金銀并用，并最終黃金獨占幣材的鰲頭。 選擇什么樣的金屬作為本位幣的幣材，就會構成什么樣的貨幣本位制度。 確定貨幣金屬之后，就要規(guī)定貨幣單位，包括規(guī)定貨幣單位的名稱和每一貨,39,幣單位所包含的貨幣金屬量。規(guī)定貨幣單位及其等分，就有了統(tǒng)一的價格標準，從而使貨幣能夠準確地發(fā)揮計價流通的作用。 貴金屬充當交易媒介，過于沉重，過于龐大，這就導致紙幣的使用，只有在人們對發(fā)行當局的信任達到某種程度，印刷術也發(fā)展

18、到足以使偽造變得困難的時候，紙幣才被人們普遍接受。 1999年1月1日，歐元的正式啟動，正是當今世界紙幣制度演變的重要里程碑,40,,，因為以國家權力為保障的紙幣開始脫去國家的外衣。為了解決紙幣和硬幣易于被偷竊，體積大，大額交易費用昂貴等缺陷，現代銀行的發(fā)展，促使支票產生。支票賬戶的相互劃撥可以實現債權債務的相互抵消，支票交易的金額可以達到賬戶余額的最大限度，支票也是購物的方便收據，支票的使用因此降低了貨幣制度的交易成本。但支

19、票交易也存在支,41,票運送的時間耗費和支票處理成本的問題。這兩個問題通過“資金調撥電子系統(tǒng)”得到解決。盡管“資金調撥電子系統(tǒng)”存在著安全性方面的問題，但是，現代貨幣制度仍然朝著不使用紙幣的支付體系邁進，電子貨幣勢必有很大的發(fā)展。甚至也有經濟學家認為，網絡可以解決物物交換雙重耦合的矛盾，以致貨幣可能壽終正寢，而只剩下貨幣單位。,42,問題6： 為什么歐元的產生在貨幣史上具有里程碑的意義？,43,七、貨幣層次的劃分 許多資

20、產都具有普遍可接受性，但是，它們的普遍可接受程度不同。這就促使經濟學家根據金融資產的流動性來定義貨幣，并確定貨幣供應量的范圍。 所謂金融資產的流動性也稱作“貨幣性”，它取決于買賣的便利程度和買賣時的交易成本。比如現金和活期存款，可以直接作為流通手段和支付手段使用，直接引起市場商品供求變化，因而,44,具有完全的流動性。定期存款和儲蓄存款的流動性較低，它也會形成一定的購買力，但需要轉化為現金才能變?yōu)楝F實的購買手段，提前支取則要承受一定

21、程度的損失，所以其流通次數較少，對市場的影響不如現金，這就產生了按照流動性不同劃分貨幣的問題。 一種主張認為，貨幣的主要職能是交易媒介，所以貨幣的范圍只限于通貨和銀行體系的活期存款的總和，這就是狹義的貨幣供應量M1，即：,45,M1=通貨M0+銀行體系的活期存款 另一種看法認為，貨幣也具有儲藏價值的功能，因此商業(yè)銀行體系中的儲蓄存款和定期存款也是貨幣，也應計算在貨幣供應范圍內，從而得出廣義的貨幣M2，即： M2= M1+商

22、業(yè)銀行的定期存款和儲蓄存款 第三種觀點認為，非銀行性金融機構不能接受活期存款，但能接受儲蓄存款和定期存款，這些金融機構的存款與商,46,業(yè)銀行的定期存款、即儲蓄存款沒有本質區(qū)別，都具有較高的貨幣性，貨幣供應量因此應擴大為M3，即： M3= M2+其它金融機構的儲蓄存款和定期存款 第四種觀點認為，國庫券、人壽保險公司保單、承兌票據等在金融市場上貼現和變現的機會很多，都具有相當程度的流動性，與M1只有程度的區(qū)別，而沒有本質的不

23、同，因此也應納入貨幣供應量中，由此得到M4，即：,47,,M4= M3+其它短期流動資產 迄今為止，關于貨幣供應量的層次劃分并無定論，但根據資產的流動性來劃分貨幣供應量層次，已為大多數國家政府所接受。 各國政府對貨幣供應量的監(jiān)控重點已逐漸由M1轉向M2或更高層次的范圍。,48,1999年末瑞士銀行放棄執(zhí)行了二十年之久的控制央行貨幣或貨幣基數的政策。2000年7月，美聯(lián)儲25年來第一次在提交給國會的報告中沒有提及未來的貨幣增長率目

24、標。許多選擇控制貨幣量的央行都意識到貨幣需求存在高度的不穩(wěn)定，從而使得貨幣增長率不能作為預告通脹的適當指標。The Role of Interest Rates in Federal Reserve Policymaking， Benjamin M Friedman Working paper 8047http://www.neber.org/papers/w8047,49,八、金融市場與工具問題7： 金融市場的主要功能是什

25、么？,50,問題8： 為什么金融市場出了問題，經濟就會陷入困境，盡管樓還是那個樓，存貨還是那個存貨？,51,1、金融市場和金融工具的作用：把生產、消費資源轉移到生產上去，把靜止的、未來的需求變?yōu)榛钴S、現在的需求，沒有金融市場和金融工具，不僅經濟會衰退，宏觀調控也難以實現。 2、金融市場分類：債券、股票市場，一級、二級市場，場內、場外市場，貨幣市場、資本市場。廣義的金融市場涵蓋的范圍更廣，外匯市場，同業(yè)拆借市場，甚至各種商品的期貨市

26、場都能包括,52,其中。金融市場不是金融商品交易的市場，它是一個網絡，甚至是各種交易規(guī)則的總和。3、金融市場的中介作用：促使借貸雙方立即直接見面，變小額存款為大額投資，使間接金融為直接金融，避免信息不對稱，可能產生的道德風險，降低交易成本。4、金融中介機構的分類：商業(yè)銀行和儲蓄機構（儲貸協(xié)會、合作儲蓄銀行以及,53,,信用協(xié)會）。1933年的《格拉斯-斯蒂格爾法》限制各種金融機構的業(yè)務范圍，1999年正式廢除該法案。5、金融市場的

27、工具：國庫券、商業(yè)票據、銀行承兌匯票、可轉讓CD、聯(lián)邦基金、回購協(xié)議、歐洲美元、股票、公司債券、市政債券、美國國債和公債、抵押貸款、抵押貸款證券化。6、貨幣市場工具：國庫券、商業(yè)票據、銀行承兌票據、可轉讓存單、聯(lián)邦基金、回購協(xié)議以及歐洲美元。,54,7、資本市場工具：股票、公司債券、州和地方政府債券、美國政府國債和公債以及抵押貸款債券。8、金融工具的屬性：同時具有流動性、風險性和收益性，此三者隨市場條件的變化而調整。所謂流動性，指金

28、融資產可以隨時變現，而不會遭受損失。風險性分成違約風險和市場風險，違約風險指金融工具發(fā)行人破產而不能償還本金和利息的可能性；市場風險指金融工具,55,的價格或市場價值波動的風險。收益率指資產的回報率，即每年收益除以其價格和面值。9、流動性、風險性和收益率之間的關系：風險與收益成正相關，而流動性與收益率成負相關。10、美國政府的債券：主要有國庫券，期限1個月到一年；國債通常1年到10年；公債通常從10年到40年不等。,56,11、美國

29、政府債券的發(fā)行方式：國庫券以每年的折扣率和收益率，而不是價格報價的。其公式： 在國庫券的面值和到期日已經知道的情況下，國庫券的報價等于：,57,國債和公債的發(fā)行有拍賣、兌換和認購，通常公眾被告知新發(fā)行國債的票面利率以及其他特征后再認購。其當期收益率公式為：到期收益率為：R為年票面利息，C為資本利的或損失，N為到期日剩余年數。,58,有價證券的價格要等與它未來投資回報的現值，才實現均衡。如果前者大于后者，投資者就要賣掉有價證券

30、，未來回報的現在價值回升；前者小于后者，投資者就買入有價證券，未來回報的現再加之回落。,59,問題： 為什么調控利率，可以影響金融市場上的投資規(guī)模？,60,問題的復雜性在于未來的收益和利率都是預期的，都具有不確定性。 如果未來收益下降，利率必須上升，才能保持目標收益不變；反過來，利率必須下降。 未來收益的變化還會影響利率的波動。央行要變動利率，抵消未來收益變動對資產價格的影響。,61,問題： 為什么利率變動對長期

31、債券的影響比短期的大？,62,短期資產價格,長期資產價格,變動對長期資產的影響大，因為受到影響的年份多。,63,12、金融市場的主要功能在于通過資源合理配置，提高社會的滿足程度。 通過金融市場，人們可以借入下一期的收入，用作此期的消費，可以使無差異曲線向外推移，從而提高社會的滿足程度。如下圖所示。,64,65,假定： C1+b1=Y1 C2=Y2+（1+i)b1 即1期的收入等于1期消費與

32、1期借貸之和，2期消費為2期收入與與1期借貸的2期價值。 2期的總收入與總消費的關系為 即現在消費總量為1期消費加2期消費的貼現等于現在收入之和，即1期收入加2期收入的貼現。,66,U=U（C1）+BU（C2） 如果今明效用相同，B=1，如果看重今天，B=0。 由此可作無差異曲線。 兩條線的切點證明，通過金融市場，可以將未來的收益提前使用，從而提高社會的效用。 如果i發(fā)生變化，就是預算線斜率發(fā)生變化，就是減少

33、現在的消費，增加將來的消費，其消費總量不變。,67,整理此式，得： MRS=-（1+i）,68,69,九、有關LM曲線決定的中外比較問題： 國債價格為何與利率反方向變動？,70,在美國，央行高價買進國債，國債收益率下降；低價賣出國債，國債收益率上升。如到期國債價格為100元，現在賣出90元，收益率為（100-90）/90，若以95買回，則收益率為（100-95）/95。在國債利率是基準利率，帶動利率體系變動的情況下

34、，高價買入國債，利率下降；低價賣出國債，利率上升。 另一種說法是，利率上升，就是作為分母的貼現率上升，國債到期價格下降；反之則是到期價格上升。,71,Pt/（1+r）t 這種說法固然不無道理，但是，它認為先有利率變化，后有國債價格變化，利率變化決定國債價格變化。實際情況卻是國債價格變化帶動利率變化，盡管在時間上這兩者變化同步。所以，用買賣國債的動作來解釋國債價格與利率反方向變動比用貼現率的解釋更加符合實際。 在中國，國債利率

35、變動不影響銀行存款利率，銀行存款利率的變動則由央行下達,72,的文件決定，所以，央行提高存款利率，國債收益率相對顯得較低，公眾就會賣掉國債，換成貨幣轉存銀行，大家都賣國債，就會導致國債價格下降。央行降低存款利率，國債收益率相對較高，公眾把銀行存款取出來購買國債，大家購買國債的結果導致國債價格上升。 顯然，中美的國債價格都與利率反方向變動，但其機制和作用主體有根本不同。,73,如果 c=100 pt=800

36、 pt+1=1000 pt+1-pt=-200 Ret=-10%如果 pt=1000 pt+1=1200 Ret=30%,74,,問題： 人人都偏好鈔票，而且越多越好，為什么還會有貨幣供給大于貨幣需求？,75,所謂貨幣需求，是人們持有貨幣的需求。它不是財富，而是財富的一種形式，財富的持有越多越好，貨幣卻未必如此。因為，貨幣持有要損失

37、利息，所以貨幣需求不是越多越好。如果持幣成本太高，人們就將貨幣轉換成其他形式的財富，在這種情況下，貨幣供給就會大于貨幣需求。 譬如，人們家中的流動資金有限的，大部分貨幣都轉成了有價證券，因為持有現金損失有價證券的利息。這就表明貨,76,幣持有并非越多越好。同時，財富持有卻越多越好，否則人們就會將貨幣送人，而不是將其轉換成有價證券。,77,問題： 為什么投機性貨幣需求與利率反方向變動？,78,因為國債的價格與利率反方向變動，所

38、以利率低，國債價格高，公眾賣掉國債可以有較大的收益，在其他條件不變的情況下，他們就賣掉國債，持有現金，手持現金增加，就是投機性貨幣需求增強。利率高則國債價格低，公眾買入國債可以有較大收益，他們將現金轉換成國債，手持現金減少就是投機性貨幣需求減弱。 這就是利率與投機性貨幣需求反方向變動。,79,問題： 買賣股票的錢是否屬于投機性貨幣需求？,80,在凱恩斯的理論中，只有貨幣與國債兩種金融資產，他不討論股票或其他債券。同時，他的貨幣

39、需求公式是Ms=Md=L1（Y）+L2（i） 顯然，影響貨幣需求的變量要同時影響貨幣供給。盡管，股票的投機性比國債強，但是，它卻不影響貨幣供給，買賣股票的錢只是在公眾和商業(yè)銀行之間轉移，不進入中央銀行，就既不改變貨幣需求，也不改變貨幣供給，所以不作為投機性貨幣需求。 當然，股票價格高了，就像商品和國債價格高了一樣，人們需要更多的貨幣進行交易，但是，這種種影響畢竟是有限的和迂回的。,81,問題： LM曲線為何向右上方傾斜？

40、,82,83,通常對LM曲線向右上方傾斜的解釋是，利率高，投機性貨幣需求少，貨幣供給不變，多出的貨幣只能為交易性貨幣需求所消化，所以國民收入增加。反之，國民收入多，交易性貨幣需求也多，貨幣供給不變，留給投機性貨幣需求的錢少了，利率只能上升。 這樣的解釋固然有一定的道理，但是卻顛倒了因果關系，使交易性貨幣需求帶動國民收入的變化，投機性貨幣需求,84,帶動利率的變化。這顯然不符合貨幣供求公式給定的因果關系。 比較符合邏輯的解釋是：

41、在貨幣供給不變的條件下，利率高，國債價格低，投機性貨幣需求減少，人們買進國債。央行要保持貨幣供給不變，就要將公眾的國債再買回來，這就將公眾原本持有的投機性貨幣轉換成交易性貨幣，但超出他們希望的持有。公眾就用掉這多出來的貨幣，致使國民收入增加，增加的,85,國民收入吸收更多的交易性貨幣，從而使得高利率與多的國民收入的組合吸收既定的貨幣供給。 利率低，國債價格高，公眾賣掉國債，投機性貨幣需求增強。央行為保持貨幣供給不變，拋掉買入的國債，

42、增加的貨幣供給流回央行，公眾只能減少交易性支出，國民收入下降，使得交易性貨幣需求相應減少。 假定央行原本供給100億貨幣，公眾貨幣持有的分配為40億投機性貨幣，60億交,86,易性貨幣。利率上升導致國債價格下跌，公眾買入國債，投機性貨幣需求下降為20億，央行再買回國債，以保持貨幣供給不變，公眾持有20億超過他們的期望持有，他們用掉這20億貨幣，這就造成國民收入增加，國民收入的增加又帶動交易性貨幣需求增加，從而使得公眾的交易性貨幣為

43、80億，貨幣供給仍為100億。 反過來，還是從40億投機性貨幣需求對60億交易性貨幣需求開始，利率下降，國債價格上升，公眾賣掉國債，投機性貨幣,87,需求增強至60億，央行保持貨幣供給不變，就要將增發(fā)貨幣收回來，公眾減少交易性支出，國民收入減少，交易性貨幣需求減少至40億。 從國民收入開始推導，國民收入多帶動交易性貨幣需求增加，人們賣掉國債，補充交易性貨幣需求。公眾賣出將導致貨幣供給增加，央行要實現貨幣供給不變，也要拋出公眾賣給

44、它的國債，這就導致國債價格下跌，利率上升，直至從投機性貨幣需求中轉移出來的貨幣,88,滿足增加的交易性貨幣需求為止，這就形成高利率與多國民收入組合實現貨幣供給與貨幣需求的相等。 假定：公眾初始的交易性貨幣需求為60億，投機性貨幣需求為40億，國民收入增加致使交易性貨幣需求增加為80億，公眾只能賣掉20億國債補充交易性貨幣需求，央行要保持貨幣供給不變，就要相應拋出國債，這就造成價格的下降和利率的上升，從而使不變的貨幣供給與調整的交易性

45、和投機性貨幣需求相匹配。,89,問題： 中國的LM曲線可能向右下方傾斜？,90,LM曲線向右上方傾斜的前提是投機性貨幣需求與利率成反方向變動，這個前提的前提則是國債價格與利率成反方向變動。因為，利率下降，國債價格上升，公眾賣掉國債，持有現金，投機性貨幣需求增強。反過來，利率上升，國債價格下跌，公眾買進國債，投機性貨幣需求減弱。,91,中國的情況卻是利率下降，公眾把錢從銀行里拿出來，購買國債，貨幣進入央行，投機性貨幣需求減弱。利率上

46、升，公眾把國債賣掉，存款于央行，投機性貨幣需求增強。 顯然，中國的利率與投機性貨幣需求成同方向變動，于是，利率上升投機貨幣需求增強，留給交易性貨幣需求的錢少了，國民收入下降，高利率與少的國民收入的組合形成貨幣供給與貨幣需求,92,相等；利率下降投機性貨幣需求減少，留給交易性貨幣需求的錢多了，國民收入增加，低利率與多的國民收入組合形成貨幣供給與貨幣需求相等，LM曲線因此有可能向右下方傾斜。,93,94,問題： 同樣是國債的價格與

47、利率反方向變動，為什么中國的投機性貨幣需求與利率同方向變動？,95,中外的利率決定和作用機制不同： 美國的基準利率是國債利率，中國的基準利率是一年期的銀行存款利率； 美國通過國債買賣變動國債利率，進而變動整個利率體系，所以銀行利率跟著國債利率調整。中國是以行政命令調整一年期銀行存款利率，國債利率保持不變，不會隨著銀行利率相應調整。 美國變動國債價格的主體是中央銀行，中國變動國債價格的是社會公眾。,96,美國的國債利率變動影響公眾的

48、投機性貨幣需求，中國的銀行利率變動影響公眾的投機性貨幣需求。 所有這些決定了中國的利率變動與公眾的投機性貨幣需求成同方向變動。,97,注意： 老師推導的結論未必一定正確，但是，從理論前提出發(fā)，重新進行分析的方法則是至關重要的。特別是不直接照搬理論的結論于中國實際，而是分析中國實際中是否存在理論所假定的前提，然后按照理論邏輯重新進行推導，得出沒有明顯邏輯破綻的結論。掌握這樣的學習方法，才是教學的真正目的。,98,第二講

49、利率決定與利率結構,99,本次課導航 格林斯潘和戴相農都能用一句話使得美國和中國的利率相應下降，請說明他們操作的差別。還有美國人主要通過對短期國債的炒作調控所有期限的利率水平，請想象一下它的傳導機制。,100,本次課主要內容：說明利率的定義和作用，古典學派有關利率的各種理論，決定利率波動的主要因素；利率風險結構和期限結構的主要含義，解釋期限結構的主要理論，理解為什么期限不同利率就不同。要求結合中國實際，理解中國利率的理論和實踐問

50、題。,101,,問題1： 馬克思有關利率的理論是什么？,102,一、利率的決定1、利率的定義和作用：利率是貨幣的時間價值，也可以是資本供求的價格。利率不僅關系到資本使用和配給的效率，而且是宏觀調控的基礎和關鍵。,103,問題2： 利率的主要功能是什么？,104,令人不可小覷的利率功能：362年前，白人移民用24美元的物品，從印第安人手中買下了相當于現在曼哈頓的那塊土地，現在這塊地皮值281億美元，與本金差額整整有11億倍之

51、巨。如果把這24美元存進銀行，以年息8厘計算，今天的本息就是30萬億美元，可以買下1067個曼哈頓；6厘計算，現值為347億美元，可以買下1.23個曼哈頓。 摘自《上海金融報》93,2,8,105,1）把將來的收益轉換成現值：沒有利率甚至無法進行最基本的投資決策。,106,2）證券現值的計算：按照上述公式的原理，把證券最后的拋售價也貼成現值。,107,問題3： 古典的利率理論主要有哪幾種，它們的特色如何？,108,2、古

52、典利率理論1）龐巴維克的時差論與迂回生產理論：從需求角度講，“現在物品通常比未來物品更有價值”，此兩者的差額就是利息的來源。從供給角度講， “迂回生產”比直接生產時間長，效率高，兩者的差額也是利息的來源。 龐巴維克的利率理論沒有深入到再生產的循環(huán)中去，也沒有討論對貨幣,109,供求，消費和投資的影響。但是，就1889年以前比較簡單的經濟運行的機制和方式而言，龐巴維克的研究與當時經濟發(fā)展的實際還是比較適應的。,110,2）馬歇爾的等

53、待說與資本收益說：馬歇爾將其經濟學上的均衡價格論的方法運用于利率理論，他認為，利率為資本的供給和需求所決定。 資本的需求為資本的邊際生產力決定；資本的供給則為人們抑制現在的消費、“等待”未來的報酬所決定, 兩種力量的均衡決定利率水平。 利息是人們等待的報酬， “等待” 包含財富和資本的積累，資本的供給是利,111,率的遞增函數。企業(yè)家為了利潤最大化，其對資本的需求要實現資本的邊際收益與利率相等為止，資本的需求因此是利率的遞減函數

54、。,112,113,3）魏克塞爾的自然利率學說：魏克塞爾認為資本供給和需求相等，儲蓄和投資相等時的利率是自然利率。 “自然利率是對物價完全保持中立，即既不使物價上漲，也不使物價下落的利率；它與不用貨幣交易而以自然形態(tài)的實物資本進行借貸時的均衡利率恰恰相等?！币簿褪钦f，自然利率相當于資本（或投資）的預期收益率，即保持適度投資規(guī)模的利率。,114,若貨幣利率與自然利率一致，投資就既不會使物價上升，也不會使物價下跌，貨幣就是中性的。

55、貨幣利率經常與自然利率背離，比如生產技術的改善，實物資本需求的增加等，使得自然利率上升，超過貨幣利率；反之，決定自然利率的因素不變，而資金需求的減少使得貨幣利率低于自然利率，企業(yè)家就會擴大生產，生產要素價格上升。生產要素提供者的收入增,115,,,加，拉動消費品價格上漲，進一步帶動生產消費品的資本品需求增加，形成累積性經濟擴張。此過程一直到貸款需求增加，拉動利率上升至與自然利率相等為止。反之，在貨幣利率高于自然利率的情況下，投資品和消費

56、品的價格都下跌，這又形成累積性經濟收縮，直至貸款利率下降，貨幣利率與自然利率相等為止。 顯然，要保持經濟均衡，就必須實現貨幣利率與自然利率的一致。,116,4）費雪的時間偏好與投資機會說：費雪認為，利息產生于現在物品與將來物品交換的貼水，也就是由社會公眾對現在物品的時間偏好和投資機會共同決定。 有人偏好現在的物品，所以要向別人告貸；也有人偏好未來物品，愿意讓渡現在物品，這就需要利息的補貼來平衡，因為現在物品的未來收入高于將來的物

57、品。同時，也有人愿意支付利息，以較多的未來收入換取較少的現在收入,117,,?，F在物品與未來物品的交換要通過貨幣市場的借貸和證券市場的買賣來實現，公眾的時間偏好影響著利率的高低。 如果人們對現在物品的偏好較強，只愿以較少的現在收入來換取較多的未來收入，這就需要較多的利息補償，才能實現這樣的交易，利率水平相應較高；反之，人們對現在物品的偏好不如未來的物品，那么無需很高的利息回報，利率水平相應較低。,118,,費雪進一步說明，投資者按照

58、不同的投資機會，進行收入流量最大、時間形態(tài)最好的投資安排，以實現收益最高的投資。首先，利率低，企業(yè)家選擇生產周期較長的投資機會；否則，就選擇生產周期較短的投資機會；其次，只有利潤率大于利率，企業(yè)家才繼續(xù)投資。 所以，資本的需求和投資的持續(xù)將進行到利潤率與利率相等為止，資本供給與資本需求的相等，決定社會的利率水平。,119,這就是說，利率決定于社會公眾的時間偏好和企業(yè)家對投資機會選擇的一致。 費雪最先開展對實際利率和名義利率的研究

59、，他認為，物價變動引起名義利率與實際利率背離，因為公眾預期物價上漲，就要求提高利息，以彌補物價上漲的損失，但不會高到全部抵消物價上漲的程度。 這一見解，弗里德曼所大力推崇。實物利率理論支配理論界達二百余年之久,120,，直到它不能解釋30年代大危機后的貨幣形勢，可貸資金利率理論和 “流動性偏好”利率理論才應運而生。,121,問題4： 現代的利率理論主要有哪幾種，其主要特色是什么？,122,5）可貸資金供給與需求的構成：該理論認為

60、，利率不為儲蓄與投資決定，而由借貸資金供給與需求的均衡點所決定。 利率是使用借貸資金的代價，影響借貸資金供求因素就是影響利率變動的因素?？少J資金供給主要來自于儲蓄，銀行信用創(chuàng)造和中央銀行貨幣發(fā)行；可貸資金需求則包括投資、窖藏貨幣。 中央銀行貨幣發(fā)行為外生變量，不受利率影響，儲蓄和商業(yè)銀行的信用創(chuàng)造,123,都與利率同方向變動。 在局部意義上，儲蓄并不一定等于投資，因為儲蓄者可能窖藏一部分貨幣而不出借，借款者也可能窖藏一部分資

61、金而不投資。但是，窖藏貨幣放棄利息收入，故利率越高，窖藏貨幣就愈少；利率愈低，窖藏貨幣就愈多。同時，商業(yè)銀行信用創(chuàng)造，也與利率同方向變動。投資則與利率反方向變動，這就決定了借貸資金供給與利率同方向變動，借貸資金的需求則與利率成反方向變動，兩,124,者均衡決定利率水平。即 Fd=I+?Md=Fs=S+?Ms ?Md=?Ms I=S AB=CD ?Md>?Ms

62、 I>S ?Md為現金新增積累或窖藏凈量, ?Ms為銀行體系新創(chuàng)造的貨幣，Fd為可貸資金供給， Fs為可貸資金需求。 如果資金市場利率與商品市場自然利率不等，投資和儲蓄都要發(fā)生變化，然后將資金利率和自然利率調節(jié)的一致起來。,125,F>E，自然利率低于市場利率，投資回報小于投資收益，儲蓄大于投資，多出的儲蓄進入窖藏，窖藏需求大于窖藏供給，這就形成窖藏缺口AB和偏少投資CD。投資偏少造成國民收入下降，儲蓄和窖

63、藏貨幣需求都減少，直至窖藏利率與自然利率與市場利率接近或一致。,126,F<E，自然利率高于市場利率，投資回報大于借款成本，投資大于儲蓄，偏多投資減少窖藏，使得窖藏貨幣需求小于窖藏貨幣供給，這就形成窖藏剩余AB和偏多投資CD。投資偏大造成國民收入增加，儲蓄和窖藏貨幣需求都增加，直至自然利率與市場利率接近或一致。,127,,在現代社會中，可貸資金需求表現為債券發(fā)行，而可貸資金供給則表現為債券購買；利率又與債券價格負向相關，所以解釋了

64、債券價格變動的原因，也就解釋了利率波動的原因。,128,（1）債券的需求與供給曲線：在其他經濟變量不變的情況下，債券預期回報率越高，債券需求量就越大；反之，其需求量就越少，債券的需求曲線因此是一條向右下方傾斜的曲線。 同樣，隨著債券價格上升，債券發(fā)行可以籌集更多資金，債券供給相應增加，債券供給曲線是一條向右上方傾斜的曲線。利率與債券價格反方向變動。兩條線的交點實現均衡的利率。,129,130,（2）影響均衡利率變化的因素： 導致債券

65、需求曲線移動的因素有：,131,財富和債務相對其它資產的流動性增加，債券需求增加，也就是資金供給增加。,132,預期利率、預期通脹和債務相對其它資產風險增加，債券需求減少，也就是資金供給減少。,133,投資收益、預期通貨膨脹和政府赤字 增加致使債券供給增加，也就是資金需求增加。,134,資金供求變動對利率的影響家庭儲蓄增加：公眾增加對債券購買，資金的供給增加，利率下降。,135,銀行提高貸款條件：公眾債券購買減少，資金供給減少，利率上

66、升。,136,消費者信心提高：增加貸款和投資，對資金需求增加。,137,國會消除預算赤字：政府支出減少，對資金需求減少。,138,股市暴跌：損害公眾的信心，公眾減少貸款購買股票，資金需求減少。,139,問題5： 通貨膨脹預期會造成利率上升嗎，為什么？,140,（3）通貨膨脹預期的變動： －－費雪效應 通貨膨脹預期致使債券的價格下降，利率上升，因為借債可以少還，所以，債券供給增加，而債券需求減少。,14

67、1,142,問題6： 為什么凱恩斯的理論只強調現金與國債之間的轉換，而不提其他金融資產？,143,,6）凱恩斯的利率決定理論：三十年代世界性經濟危機證明，利率自動調節(jié)并不能實現經濟運行的均衡，從而使得利息理論由節(jié)欲或期待的報酬演變成放棄流動性偏好的報酬，這就奠定了凱恩斯利息理論的基礎。 凱恩斯認為利率是純粹的貨幣現象，因為貨幣最富有流動性，它可以在任何時候轉化為任何資產，利息就是在一定時期內放棄流動性的報酬，利率因此為貨幣供給

68、和貨幣需求所決定。,144,凱恩斯假定人們可貯藏財富的資產主要有貨幣和債券兩種。因此，經濟中的財富總量等于債券總量與貨幣總量之和，即等于債券供給量BS與貨幣供給總量MS之和。 因為人們購買資產的數量要受所擁有財富總量的影響，所以人們意愿持有債券Bd和貨幣Md的數量也必須等于財富總量。這就是說，債券和貨幣的供給量必須等于債券和貨幣需求總量，即,145,BS+MS =Bd+Md (1) 如果將債券和貨幣分別移至等